嘉化能源公布2021 年半年度报告。2021 年上半年公司实现营业收入33.68亿元，同比增长34.04%；实现归母净利润7.13 亿元，同比增长28.47%。

2021 年上半年营业收入主要源于产品销售量及售价增加。1）分产品营业收入来看，脂肪醇（酸）、磺化医药系列产品、硫酸（总酸量）、氯碱、蒸汽、光伏发电、装卸及相关2021 年上半年营业收入同比分别变化39.61%、8.19%、161.82%、32.83%、35.81%、199.15%、4.57%至13.21、3.65、0.75、4.76、8.43、0.68、0.71 亿元；2）分产品毛利率来看脂肪醇（酸）、磺化医药系列产品、硫酸（总酸量）、氯碱、蒸汽、光伏发电、装卸及相关2021 年上半年毛利率同比分别变化1.45、-26.58、-19.01、-2.42、-5.81、91.80、5.74 个百分点至21.25%、32.72%、28.93%、34.22%、31.69%、55.02%、86.78%；3）销售、管理（包括研发）、财务费用率2021 年上半年同比分别变化-1.07、-0.36、-0.43 个百分点至0.19%、5.95%、-0.25%，合计三项费用率变化-1.86 个百分点至5.89%。

公司重大项目陆续建成，为未来实现持续增长奠定良好基础。公司30 万吨/年聚氯乙烯项目和30 万吨/年二氯乙烷和氯乙烯(VCM)项目已经投产，产品开始向市场销售；公司有序推进4000 吨/年BA 项目（磺化产业安全环保提升项目）并配套建设三氧化硫连续磺化技改项目，其中三氧化硫连续磺化技改部分工程已完成；废酸裂解工程目前已经建成并进入试生产；4000 吨/年BA 项目已经完成安装并进入调试阶段。公司低温罐区项目的两座全容罐均已完成升顶，进入内罐施工阶段。

公司变更部分回购股份用途，此前公司于2019 年1 月16 日首次实施了回购股份。回购股份拟用于员工持股计划、股权激励等用途，截至2019 年7 月5日，回购实施期限已经届满，公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份40,785,336 股，占公司总股本的比例为2.85%，成交的最高价为10.86 元/股，成交的最低价为8.70 元/股。公司拟对剩余30,785,336 股回购股份的用途进行调整，由原计划的“用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券”变更为“用于注销以减少注册资本及员工持股计划”。

盈利预测与参考评级。我们预计2021-2023 年公司EPS 分别为1.05、1.30、1.42 元，参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值区间为2021 年11-13 倍PE，对应合理价值区间为11.55-13.65 元，给予优于大市评级。

风险提示。在建产能投放进度不达预期，脂肪醇、磺化医药等产品价格大幅波动、原材料价格波动、宏观经济下行。