氢能源：战略性的清洁能源。环保压力以及化石能源危机将驱动能源结构调整，而氢能源作为战略性高效的清洁能源，目前正在受到国内外的广泛重视，处于产业快速发展的时段。随着燃料电池的快速发展和推广，氢能源作为全球能源可持续发展和战略转型的重要技术，已开始发力于全球交通领域。根据2019 年《中国氢能及燃料电池产业白皮书》，氢能将成为中国能源体系中的重要组成部分，若2050 年氢能应用达到10%，需氢气量约6000 万吨，全国加氢站达10000 座以上。氢能在交通运输和工业领域得到普及应用，氢燃料电池车将达到500 万辆/年，固定式发电装置达到2 万台套/年。

多技术路线并存发展，氢燃料电池汽车处于导入提速阶段。从汽车行业的生命周期来看，目前传统燃油车处于相对成熟阶段，在新能源汽车高速发展倒逼下，传统车企加速转型，部分国内外领先车企持续加码氢燃料电池汽车的开发与应用。2019 年全球与中国氢燃料电池汽车销量分别为7500 辆与2737 辆，同比分别增长36%与80%。

截至2018 年底，全球加氢站数目达到369 座，其中日本、德国和美国三国合计198 座，占全球总数的54%，显示出三国在氢能源与燃料电池领域的领先地位。

从汽车技术路线而言，我们认为，较长的时间内将是多种技术路线并存发展，其中锂动力电动汽车、燃料电池汽车将逐步取代传统燃油车，趋势将不可逆转。相较而言，锂动力电池比较适合乘用车领域，燃料电池比较适合于长距离的重载和商用车领域，目前处于导入期的提速阶段。

全球氢能源汽车发展如火如荼，市场前景广阔。氢燃料电池汽车具有高效、零排放、长续航里程、加注时间短等优势，其发展空间广阔。根据中商产业研究院的预测，至2032 年全球燃料电池汽车销量将超过500 万辆，2020~2032 年期间CAGR 高达43%。据中国汽车工业协会预测，到2035 年，我国氢燃料电池汽车将会形成428 万辆保有量规模。未来十余年，燃料电池汽车将有望成为全球汽车市场增速最快的细分领域。

中国布局力度空前，但技术与国外仍有较大差距。目前国内氢燃料电池汽车产业在政策的大力支持下，我国氢能源汽车产业已进入商业化初期阶段，目前已形成七大产业集群：华北、华东、华南、华中、西南、东北、西北，未来将在汽车领域中占据重要地位。各产业集群均有其特色与优势，总体而言，华北、华东、华南实力相对较强。目前大部分燃料电池零部件仍需要进口，相应核心技术与国外尚有较大差距，未来产业发展的关键是零部件及集成技术的国产化。

国内市场以商用车和专用车主导，但诸多瓶颈仍需解决。目前我国燃料电池整车主要由商用车和专用车主导，下游市场需求决定了中游电池系统；同时，中游的技术水平制约下游产品的市场空间。氢能源汽车要实现大规模推广和应用，除了需要降低成本之外，仍需突破关键基础材料、零部件、电池系统集成以及稳定批量化的生产能力等诸多瓶颈。例如，国内主流燃料电池系统体积功率密度普遍低于300W/L，而系统的质量比功率密度大多处于220~320W/Kg 之间；目前系统售价仍高达1.5~2 万元/kW。未来随着核心技术加速突破，产业链的核心企业将与行业同步成长，并显著受益。

投资评级：给予氢燃料电池行业“推荐”评级。氢燃料电池汽车具有续航里程长、充氢时间短的优势，中长期将成为与锂电池汽车互补的产业方向。基于产业政策扶持叠加实业大力布局，氢燃料电池汽车产业迎来高速发展期。从产业周期来看，锂动力电池汽车处于行业发展的成长期，产业链的头部企业具有较好的中长线α 投资机会；而燃料电池汽车处于产业导入初期，随着产业资本的融入、产品更迭、技术升级等多因素影响，燃料电池汽车产业链迎来了高速发展时段，兼具α 成长与β 弹性的投资属性。因此，我们给予氢燃料电池行业“推荐”评级。

投资策略：建议关注具有先发优势的头部企业。目前，国内氢燃料电池汽车处于产业导入期，随着产业链向纵深方向布局，投资机会进一步强化，建议布局具有先发优势（已实现0→1）且未来有望实现（10→100→N）的头部企业，重点关注潍柴动力、中通客车、雄韬股份、美锦能源、嘉化能源、鲍斯股份；其他建议关注：雪人股份、东岳集团、百利科技、道氏技术、贵研铂业、腾龙股份、卫星石化、鸿达兴业。

风险提示：1）产业政策和补贴政策不及预期；2）加氢站网络建设不及预期；3）关键设备以及核心技术进步不及预期；4）燃料电池成本下降不及预期；5）推广过程中出现重大安全问题；6）需求不及预期；7）推荐公司业绩不达预期。