一、分析与判断

依托热电联产核心装置，主业发展稳健，竞争优势显著作为化工园区优质基础服务商，公司依托热电联产核心装置，实现从能源到基础化工的完整循环，为周边企业供应蒸汽和基础化工原料，主要产品包括蒸汽、氯碱、脂肪醇（酸）、磺化医药、硫酸等。蒸汽为公司核心产品，采取煤热联动定价方式，盈利能力稳定，占公司总毛利30%以上，现有蒸汽产能1000 万吨，未来随着园区经济的逐步发展及公司新增锅炉产能的投放，该业务有望稳步增长。热电联产自产电的效益最终体现在氯碱产品中，公司拥有氯碱产能30 万吨，近几年自产电比例维持在70%左右，极大地节约了生产成本，在热电联产规模不断扩大的趋势下，氯碱盈利仍有提升空间。此外，公司年产13.5 万吨脂肪醇（酸）的改造项目也进一步增加了产品附加值；与巴斯夫合作的电子级浓硫酸项目二期1.2 万吨预计一季度投产运行，届时硫酸业务盈利性将显著增强。

磺化医药需求旺盛，产品量价齐升有望增厚业绩公司是国内最大的磺化医药系列产品生产商，采用国际先进的三氧化硫连续磺化管道反应技术，兼具环保和成本优势，在国家供给侧改革及环保督查趋严的形势下，市占率将进一步提升。公司依托重要中间体对甲苯磺酰氯，打通磺化医药全产业链。当前年产4000 吨邻对位（BA）技术改造项目已阶段性建设完成，目前产品供不应求，市场均价可达10 万元/吨，二期2000 吨也进入准备阶段，预计2020 年可建成投产。同时，3.8 万吨TA 系列产品项目也已陆续投产，且效益逐步释放，未来业绩增厚可期。

进一步加码相关业务，完善循环经济产业链

公司自设立以来始终致力于循环经济产业链的构建，以热电联产蒸汽供热为纽带，将主营产品串联成一体化的循环经济产业体系，实现了资源、能源的就地转化和高效利用。2018 年底，公司拟投资建设30 万吨/年二氯乙烷和氯乙烯项目，并在此基础上引进国际先进工艺技术和关键设备，进一步建设30 万吨/年功能性高分子材料项目，延长氯碱产业链，形成“热电-氯碱-氯乙烯（VCM）-聚氯乙烯（PVC）”

循环经济产品链，进一步提升公司的综合经济效益，提高公司的整体实力和核心竞争力。目前该项目已通过环评，能耗部分等待政府审批，建设周期为2 年，预计2020 年底可正式投产，届时将大幅降低生产成本，公告预计将实现年增销售收入18.92 亿元（含税），年均税后利润1.12 亿元。

二、投资建议

预计公司2018~2020 年每股收益0.84 元、1.02 元、1.17 元，对应PE 分别为11.5倍、9.4 倍、8.2 倍。参考申万其他化学制品板块当前平均24 倍PE 水平，考虑公司深耕细作原有主业，多个项目将在近两年内进行扩产及产业链延伸，打开成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。

三、风险提示：

在建项目进展不及预期；产品价格下跌；磺化医药系列产品需求不及预期。