报告摘要：

自主品牌建设卓有成效，毛利率重回上升趋势1）曾为照明产品代工厂，对大客户依赖较大。公司主营照明电器，包括LED 照明产品（2019 年占营收的92%）和节能灯照明产品。上市初期，公司以OEM 代工为主，为飞利浦、欧司朗、GE 等公司生产节能灯产品。2013 年，公司LED 收入中飞利浦占比高达52%。为摆脱对单一大客户的依赖，公司积极拓展新客户，陆续取得了欧司朗、东芝、通用照明等照明企业以及LOWE’S、沃尔玛、乐华梅兰等连锁超市的订单。

2）自主品牌建设获得成效，盈利能力稳步提升。2007 年，阳光照明决定从以代工为主的经营模式向代工和自主市场并重的模式转变，2019 年公司进一步提出要以自主品牌、自主市场销售为发展重点。通过在2017-2019 年大力推进海内外市场的并购、产品创新等多个战略，公司净利润与毛利率重回上升趋势，毛利率增至34%。

兼顾海外国内，多策略推动自主品牌建设

1）海外市场：设立销售公司+收购国外公司，多点铺开构建销售网络。公司通过设立集团市场管理中心，对海外市场进行统一的布局和管理，目前已在欧洲多国、加拿大、澳大利亚、香港、巴西等地设立境外子（孙）公司，从事海外销售及自主品牌产品生产业务。此外，公司分别于2017 年和2018 年收购了丹麦诺乐适公司、香港利安分销公司（为曼佳美照明品牌所有者，主要市场为英国、德国），借助诺乐适及曼佳美在欧洲的品牌知名度，阳光照明不断推进自主品牌产品在欧洲的销售。

2）国内市场：海外巨头退出留下广阔空间，公司通过“产品创新+积极竞标”抢占市场。

2016年起，通用电气、昕诺飞（原名皇家飞利浦）、欧司朗先后出售照明业务。巨头退出后，留下了空间广阔且高度分散的中国市场，因此公司通过“产品创新+积极竞标”

积极抢占市场：①产品创新：自2016年起公司通过加大研发投入+与京东、华为等合作，开始由传统化向智能化的转型。②积极投标：自2018年起，公司积极投标各大工程照明项目，从单一消费照明推向消费照明与专业照明并重，已连续中标杭州、深圳地铁LED照明等多个大型工程项目，以及南方电网、越秀地产等多家公司的灯具采集项目。

投资建议

预计20-22 年公司收入46.3/53.2/62.2 亿元，归母净利润5.8/6.7/7.9 亿元，对应估值11.2/9.8/8.3 倍，参考SW 电子估值60 倍，我们认为低估，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：

自主品牌开拓进度不及预期，疫情控制不及预期。