事件：公司2020 年全年实现营业收入27.69 亿元，同比下降14.97%；归属于上市公司股东净利润2.47 亿元，同比增长45.55%；扣非后归属于上市公司股东净利润1.92 亿元，同比增长32.92%。其中2020Q4 实现营业收入8.06 亿元，同比降9.41%，归属于上市公司股东净利润0.14 亿元，同比降13.93%。

公司毛利率增长较快，棉花行业逐渐回暖。2020 年公司整体毛利率16.97%，较19 年提升5.64pct。分行业来看，公司产品售价提升较为明显，其中糖业毛利率较19 年增9.69pct，棉花毛利率较19 年增6.88pct。果蔬加工毛利率较19 年降1.6pct，主要因为公司番茄制品销量大增影响，售价略有下降，但对公司盈利能力影响较小。2020Q1 由于疫情缘故，棉花需求有所下降，Q3 国内疫情好转带动需求回暖，棉花价格逐渐回升。我们认为由于近年来部分海外纺服企业抵制新疆棉，激发国产纺服品牌对新疆棉花的大力支持，棉花行业景气度回升或将持续，棉花板块毛利率有望进一步提升。

实施股权激励计划，有效提升核心员工积极性。2020 年7月公司完成了限制性股票激励计划首次授予，以2.72 元/股的价格向公司董事、高管、中层及核心技术人员共97 人授予602 万股。本次限制性股票激励计划深度绑定核心员工与公司利益，有利于提升骨干员工的积极性，对公司未来长期发展有深远影响。

盈利预测：我们预测公司2021-2023 年实现归属于母公司净利润分别为3.25 亿元、3.76 亿元、4.21 亿元，对应 EPS分别为0.41 元、0.48 元、0.54 元，当前股价对应 PE 分别为16.4/14.2/12.7 倍。公司未来有望受益于消费需求回暖和棉花景气度提升，皮棉及棉籽业务有望实现高增长，维持“审慎推荐”评级。

风险提示：果蔬制品库存积压的风险；棉花行业景气度下滑的风险；白砂糖销量不及预期的风险等。