本期投资提示：

2024 年全球美妆市场增速4.5%，相比 23 年8%的高增长，增速有所回落，全球各区域景气度分化明显。分地区看，欧美市场整体跑赢全球市场大盘，欧洲同比增长7.5%，北美增速5%。北亚市场同比下滑2%，成为表现最为疲软的全球主要美护市场。分品类看，全球大众市场产品增速6%，跑赢美护大盘，凸显性价比消费热潮。高端市场受全球宏观经济影响较大，呈现低景气度。欧莱雅集团预测，2025 年全球美护市场规模增速在4-4.5%，市场增速可能继续回落，各集团将持续面临业绩考验。

国际美妆集团营收端整体改善，利润端持续承压，2025 年有望轻装上阵。欧莱雅、宝洁4 年来经历住疫情、中国市场疲软等多重考验，营收利润均呈现稳健发展的良好态势。其他公司22-23 年业绩出现不同程度滑坡，至24 年各显神通努力稳住市场份额，营收端集体增速转正。但由于市场竞争激烈以及管理层于24 年释放利空等因素，利润端表现持续恶化，“穷则思变”，各国际集团进入变革深水区，积蓄实力以图2025。

三十年河东，国际集团在华迎来至暗时刻。国际美护集团于上世纪八九十年代陆续进入中国市场，以成熟的产品、成套的营销打法、雄厚的资金支持，对孱弱的国货品牌“降维打击”。时过境迁，今朝日化消费领域国货同样开始全面反攻，2020 年以来国货市占不断提升，国际品牌以韩国-日本-欧美的顺序开始在中国市场呈现颓势。2024 年欧莱雅集团在中国首次出现营收下滑，国际集团在中国市场集体攻守转换。

欧莱雅：全球王者，中国承压，高端品牌持续领跑，大众品牌竞争激烈。24 年公司整体营收/营业利润增速5.6%/6.7%，其中中国市场预计个位数下滑，大众品类跑输中国市场大盘，面对本土国货的全面进攻，竞争不利。公司一方面探索美容护理与医美相结合的方式，投资医美连锁机构、推出修丽可医美药械产品等，另一方面通过收购北亚大众品牌，继续完善品牌矩阵以迎竞争。

雅诗兰黛：经营问题全面爆发，推战略重塑计划，迎战美妆新时代。2024 自然年公司取得约0.1%的营收增长，但利润端陷入亏损。本土美洲、亚太两大市场营收下滑，中国市场和旅游零售充满挑战。公司推战略重塑计划，应对美妆新世代的消费变化。

资生堂：营收回暖，营业利润大幅下滑，净利润端亏损。2024 年公司日本本土市场销售回暖，欧美市场发力，中国市场销售企稳。但由于营销费用、变革投入等因素，陷入亏损。预计2025 年公司将以稳为主，以效率提升为要务，熬过寒冬待市场回暖。

化妆品推荐：1)品牌矩阵完善，充分享受直播电商红利，GMV 增速势不可挡的珀莱雅、丸美生物、上美股份；2）把握细分赛道强心智，享受国潮美妆崛起、重组胶原蛋白崛起的毛戈平、巨子生物；3）高性价比消费逻辑，产品创新力强的润本股份、福瑞达。建议关注：上海家化、贝泰妮、华熙生物、水羊股份。医美：把握研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司，重点看好大单品驱动、产品管线布局广泛的标的；推荐：爱美客；建议关注：朗姿股份。电商板块推荐：若羽臣；建议关注：南极电商、青木科技。

风险提示：消费复苏不及预期；渠道费用高企；竞争加剧；超头主播依赖风险；医美合规趋严。