福瑞达发布三季报：Q3 实现营收8.77 亿元（yoy-4.82%），归母净利4391.38万元（yoy-7.76%）。2024 年Q1-Q3 实现营收28.03 亿元（yoy-17.45%），归母净利1.71 亿元（yoy-28.09%）。Q3 公司化妆品业务营收yoy 出现下滑（Q1/Q2 营收yoy15%/1%）、药品销售止跌回稳、原料业务稳健增长。化妆品业务为当前公司业绩主力贡献，Q3 营收增速同比下滑有行业淡季、瑷尔博士产品及渠道结构调整、颐莲去年同期高基数等多重因素影响。当前美妆行业竞争激烈，公司为美妆上市标的中唯一国企，深耕玻尿酸产业链、品牌矩阵丰富，瑷尔博士、颐莲两大品牌大单品突出、已积累较强品牌认知，以“1234”高质量创新发展战略引领长期发展，若市场化活力进一步释放，或有利于增长提速、份额提升。维持“买入”评级。

Q3 化妆品营收yoy 下滑、药品销售止跌回稳

24Q1-Q3 化妆品营收17.08 亿/yoy3.25%（Q3 营收yoy-5%），毛利率62.32%。其中，颐莲品牌1-9 月营收6.58 亿/yoy7.57%（Q3yoy-4%），Q1-Q3，2.0 喷雾销售额yoy21%；嘭润品线实施“亿元嘭润面霜”项目，以面霜带动同系列嘭润水乳销售，嘭润霜销售额yoy54%；软膜品线上新颈膜新品， 销售额yoy22% ； 瑷尔博士1-9 月营收9.09 亿/yoy1.80%(Q3yoy-11%），因产品结构、渠道结构优化升级过程中，阶段性出现增长压力。Q1-Q3 医药营收3.7 亿/yoy-7.42%（Q3yoy19%），Q3 药品销售止跌回稳。Q1-Q3 原料营收2.49 亿/yoy-1.96%（Q3yoy-7%），销量增长、我们预计可能承压。

Q3 产品结构变化致毛利率同比下降

Q3 公司毛利率51.81%/yoy-3.1pct，我们预计主要因业务结构变化，毛利率相对偏低的医药业务收入增速回暖/ 占比提升； Q3 净利率6.08%/yoy-1.22pct ， 销售费用率36.71%/yoy-3.35pct ， 管理费用率4.59%/yoy-0.65pct ， 研发费用率4.35%/yoy0.48pct ， 财务费用率-0.7%/yoy1.76pct。

盈利预测与估值

考虑瑷尔博士仍处调整阶段/市场竞争及投放费用压力，我们调低24-26 化妆品营收yoy/调高24-26 年销售费用率，调低24-26 年归母净利至2.82/3.52/4.23 亿元，归母净利润增速为-6.92%/24.65%/20.05%，EPS 分别为0.28/0.35/0.42 元（前值0.37/0.47/0.58）。采用分部估值，给予公司25 年化妆品/药品/原料68/12/5 亿元目标市值，合计目标市值84.13 亿元，对应目标价8.28 元（前值8.07 元）。

风险提示：国企改革进展较慢；业绩增速放缓；行业竞争加剧。