事件：3 月12 日，西藏药业公布2021 年报，全年实现营收21.39 亿元，同比增长55.75%；归属母净利润2.09 亿元，同比下降50.03%；归母扣非净利润6669.38 万元，同比下降81.74%；经营活动产生的现金流量净额为3.67 亿元，同比下降14.39%。

营收端增长强劲，依姆多资产减值，表观利润承压。公司营收21.39 亿元，同比增幅达55.75%，营收端增长强劲；利润端主要受依姆多资产包减值影响，造成表观归母净利润同比下降50.03%，如果加回资产减值影响，公司营业利润（扣非后）同比增长39%左右。本次计提依姆多7100万美元（折合4.58 亿RMB）减值后，依姆多资产可回收金额为5800 万美元，按剩余14 年摊销，每年仅需摊销414 万美元左右，我们认为本次一次性计提资产减值后，将减轻未来摊销压力，有助于表观利润回升。

核心产品新活素保持高速增长。新活素是公司主力产品，是治疗急性心衰的国家生物制品一类新药，2021 年营收16.83 亿元，占比78.7%，同比增长75.6%。2021 年12 月，新活素续约国家医保（乙类），医保支付价445 元（0.5mg/支）保持不变，协议有效期2 年；我们认为今明两年，新活素医保降价无忧，随着公司持续开发二级以上医院渠道，公司新活素将继续保持高速增长。

心衰用药产线丰富。公司心衰用药产线包括三大产品，分别是用于急性心衰的新活素，主要在二级以上医院住院静脉注射使用；依姆多（单硝酸异山梨酯缓释片）为口服化药，适用于冠心病、心绞痛和慢性心衰的长期治疗；诺迪康为中成药，主要成分是红景天，包括胶囊剂和颗粒剂，双跨品种（处方药和OTC），更加方便患者购买和服用，公司心衰用药产品线丰富。

盈利预测：我们预计2022-2024 年，公司营收分别为28.47 亿元、36.00亿元和36.96 亿元，分别同比增33.1%、26.4%和2.7%；归母净利润分别为7.36 亿元、9.62 亿元和9.94 亿元，分别同比增252.4%、30.6%和3.3%。按前收盘价（38.42 元/股）对应PE（2022E）仅12.9 倍，给予“买入”评级。

风险提示：国内疫情影响医院用药；产品质量风险；系统风险。