核心观点：

2 月LPR 再次下调，利率下行趋势加速。21Q3 以来5 次下调5 年期LPR， 22 年下调35bp，23 年下10bp，24 年2 月再次下调，且本次下调速度先于1 年期LPR 及MLF，下调幅度达到25bp，为周期内单次下调幅度最高值，LPR 下行呈现加速趋势，预计年内有望持续下行。

首套按揭利率达历史新低，后续下行主要将由LPR 下行驱动。截至24年1 月，首套房贷款利率平均水平为3.84%，为历史最低水平，较21年10 月最高点下降191bp，考虑2 月LPR 下行，预计房贷降幅将达到216bp，相较基准利率（5 年期LPR）0.91x，参考历史下行周期，当前房贷利率折扣率与14-15 年周期持平，后续房贷利率折扣下降空间较小，按揭利率下行将主要由LPR 下行驱动。

本轮房贷利率下降较慢，月均降幅仅7bp（08 周期月均63bp、14-15周期月均13bp）。房贷利率曾2 次大幅下行，08 年周期时央行5 次降息且推出7 折利率政策，首套按揭利率累计下降250bp，月均降幅63bp。14-15 年周期中央再次推出利率7 折优惠政策叠加6 次降息，首套按揭利率累计下降238bp，月均降幅13bp，本轮周期（截至24 年1 月）首套按揭利率累计降幅为191bp，月均降幅仅为7bp。

参考历史复苏，当前四限放松力度及利率下降速度均低于历史。08 年周期时四限政策并无变动，房贷利率月均降幅达63bp，1 季度后销售面积同比转正。14-15 年周期时，房贷利率月均下行13bp，四限政策评分月均下降102 分，3 个季度后销售同比转正。本轮周期调控更为缓和，四限评分月均下行40 分，房贷利率月均下行7bp，下行速度均低于14-15 周期，市场已持续下行超9 个季度，尚未明显恢复。考虑当前GDP 增速低于历史、居民收入预期较低，我们引入GDP 增速与首套房贷利率的利差，来衡量居民在当前收入预期下的购房意愿，14-15 年周期销售转正时利差为1.45%。如果本周期达到14-15 年销售转正时利差，则房贷利率约为2.79%，较当前实际房贷利率存在105bp的下降空间。24 年2 月LPR 下调后，仍有80bp 的下降空间。

投资建议：房贷利率尚有下降空间，关注后续政策放松力度。2 月LPR下调25bp，已超前期预期，降幅高于14-15 周期月均房贷利率下行速度（13bp）。在21-23 年单次小幅放松的刺激下，市场并未出现恢复趋势，销售量价承压周期时长创历史新高，投资、融资数据低位波动。在此基础上，24 年将是行业政策持续放松、推动基本面数据筑底的一年。

建议关注政策效果、后续基本面走势及其对板块估值影响。

风险提示。需求侧稳定政策力度及基本面表现不达预期；供给侧产能缺口修复不及预期；房价持续下行导致市场信心不足等。