事件：公司发布2024 年中报，公司2024H1 实现营业总收入13.30 亿元，同比增加8.94%；实现归母净利润1.98 亿元，同比+12.13%；实现扣非归母净利润1.94 亿元，同比+11.68%。单季度来看，24Q2 实现营业总收入4.98亿元，同比+3.64%；实现归母净利润0.39 亿元，同比+38.92%；实现扣非归母净利润0.34 亿元，同比+37.45%。

H1 全面梳理产品条码，控量挺价稳定产品体系，疆外收入增速亮眼，改革成效逐步释放。

1）分产品结构看，24H1 高/中/低产品营收分别为8.69/ 3.42/1.02 亿元，分别同比增长7.1%/13.8%/29.1%,单24Q2 高/中/低档产品营收分别为3.00/1.48/0.44 亿元，分别同比增长1.0%/24.3%/8.5%。我们认为，公司H1对产品体系全面梳理，同时完成战略单品伊力王（荣耀 70、二代）、壹号窖、大新疆和伊力特曲 T10（升级版）的设计、封样，H1 小老窖控量挺价，目前成交价上升至650 元左右，期待中高档酒新品调整、市场销售放量后带动结构的长期改善。

2）分地区看，24H1 公司疆内/疆外销售收入分别为9.99/3.15 亿元，分别同比增长4.4%/33.8%；单24Q1 疆内/疆外销售收入分别3.27/1.65 亿元，分别同比-1.1%/+31.1%。我们认为，全面推进自营产品疆外销售准备，疆外小老窖、大老窖两大总经销产品分公司设立，截止24H1，公司疆内/疆外经销商分别60/14 家，四川伊力特酒类销售有限公司合作经销商139 家，环比24Q1 净增加35 家，下半年核心自营产品疆外招商推进，伊力王二代聚焦团购资源商，大新疆、壹号窖等以地级市区隔招商，疆外新增量可期。

毛利率同比显著提升，投入期费用率有所上升，低基数+结构改善+所得税率降低下利润表现亮眼。1）毛利端，公司24H1 实现毛利率50.52%，同比+2.7pcts；单24Q2 实现毛利率48.23%，同比+6.1pcts，产品体系梳理调整下，自营产品战略重要性凸显，中高档酒销量占比同比提升。2）费率端，单24Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为17.92%/3.55%/1.61%/0.26%，同比分别+5.0/-0.7/+0.4/+0.3pcts ， 期间费用率合计23.34%/ 同比+5.0pcts，我们认为费率端提升主要系公司产品改革及渠道扩展期广宣、商超、促销、招待等费用同比增加导致销售费用率有所提升，管理费用率同比下降主要系中介费和美酒节支出等费用同比精简。3）同时，受应收账款坏账影响公司信用减值及资产减值损失同比增长，递延所得税资产波动致当期所得税率同比下降，24Q2 所得税率13.6%/同比-29.8pcts，结合考虑23Q2低基数影响，综合影响下24H1 归母净利率14.88%，同比+0.4pcts，单24Q2归母净利率7.80%，同比+2.0pcts，利润端整体表现超预期。

疆内稳存量，疆外做增量，改革不疾不徐稳步推进，期待H2 成效加速释放。

我们认为公司当前处全面改革阶段，产品端，H1 完成伊利王、大新疆单品设计打样，当前新品招商20 余家，H2 招商工作持续推进，全年预计招商50家，目标回款4000 万，自营产品战略地位凸显。渠道及营销端，持续优化“成都+乌鲁木齐+总部基地”运营模式，以新疆、浙江、江苏、陕西等市场作为核心，持续推进品牌优化，疆外渠道扩展仍具空间。组织架构端，自23年底引入李小刚、李长春总，24 年8 月聘任李洪超担任公司副总经理，H1　　拟定一线销售员工的薪酬考核管理办法，新管理层上任后全面改革稳步推进。

盈利预测与投资建议：我们认为，公司作为疆内龙头地位稳固，多维改革元年边际变化充足，乘势疆内发展东风+明确省外发展战略下，期待改革红利的释放。我们预计公司2024-2025 年实现营业收入25.13/29.63 亿元，同比增长12.6%/18.0%，预计实现归母净利润3.82/4.68 亿元，同比增长12.4%/22.5%，维持“推荐”评级。

风险提示：自营产品拓展不及预期；区域消费水平恢复不及预期；宏观经济风险；省外市场拓展不及预期等。