点评：

1. “增量+提价”，装卸业务毛利率提升2个百分点。

公司2011年先后三次上调港口使用费和仓储费，并上调了煤炭、粮食等部分货种10%的费率。货量方面，新增客户97家，新揽货源350万吨，全年煤炭吞吐量首次突破2300万吨；内贸粮食中转量连续8年名列东北港口第一。 在量价齐增的情况下，公司2011年主营业务收入11.88亿元，同比增长37%。实现净利润2.5亿元，同比增长15%。

2. 煤炭吞吐量增幅逾37%,“中国褐煤第一港”地位日益巩固。

锦州港是内蒙古东部煤炭最近的出海口，占据得天独厚的地域优势及蒙东煤矿的资源优势。通过近几年的市场培育和开发，褐煤以其成本优势得到电厂认可，并在南方市场逐渐立足。南方电厂对褐煤的需求不断提高，目前褐煤约占锦州港煤炭吞吐量的75%。

2013年底，锦赤白铁路将全线贯通。届时，锦州港将成为我国“北煤南运”重要能源运输基地，每年到达锦州港转运的煤炭可达3500万-5000万吨。与铁路线相配套的合资煤炭码头公司—中电投锦州港口有限责任公司，已经于2011年5月4日公告成立，华润电力煤炭码头合作项目也已获得国家发改委核准通过。锦州港“中国褐煤中转第一港”的地位日益巩固，预计2013年煤炭码头和锦赤铁路建成后，锦州港将很快跻身亿吨大港的行列。

3. 内贸集装箱业务受大连港挤压，油品业务预计将较快增长

1）集装箱。公司新建的209和210号两个30万TEU的泊位已于2011年投入运营。公司的集装箱吞吐能力不再是瓶颈，货源的增长速度成为关键。从去年前三季度可得数据来看，新增产能带来9万TEU或17%的增量。而受到大连港集装箱发展“三年一千万箱”目标的影响，锦州港内贸集装箱发展空间将受到挤压。

2）石油。中石油锦州石油储备基地一期60万立方米已经于2009年9月竣工。公司301泊位2011年贡献收益2329万元。另外，中石化在锦州的石油储备基地20万立方米也在洽谈中，建成后也将通过锦州港下水中转。

4. 2012年资金压力大，政府补助有望冲减财务费用高企

2011年公司短期借款从期初的5960万元大幅增长到3.09亿元；长期借款从期初的6.78亿元增长到12.6亿元。 2012年公司的资金需求仍将继续增长，是历年来最大一年，计划投资17.4亿元，其中新建工程投资2亿元，主要项目有：

锦州港新建办公大楼工程、三港池北岸堆场、西部港区排水管涵工程等。在融资手段方面，公司仍然计划采取发行中期票据、短期融资券等方式筹措资金，同时争取贷款优惠利率。 公司2011年11月公告，争取到国家交通部分期拨付的15万吨级航道工程资金补助 2.865亿元，这是锦州港开航以来争取到国家支持单项资金最多的一次，有助于缓解公司的资金压力。2011年已确认了2000万元补助资金入账，我们预计余额将在三年左右陆续到账，每年将为公司增加8000多万营业外收入，有望冲减未来财务费用高企的压力。

5. 盈利预测与投资建议

我们预计2012-2013年公司EPS分别为0.18元和0.22元。大规模港建投入短期使公司资金面压力较大，长期有利于港口的持续发展。考虑到2013年煤运通道建成和公司煤炭泊位投产后煤炭吞吐量的爆发式增长，我们给予公司25倍PE，6个月目标价4.5元，维持“买入”评级。

6. 风险提示：项目投产晚于预期；政府补贴未及时到账。