煤价下行业绩承压，兼具高分红与高成长，维持“买入”评级公司发布2024 年中报，2024H1 公司实现营业收入723.1 亿元，同比-24.1%；实现归母净利润75.7 亿元，同比-31.6%；实现扣非归母净利润73.0 亿元，同比-27.4%；单Q2 看，实现营业收入326.8 亿元，环比-17.6%，实现归母净利润38.1亿元，环比+1.5%，实现扣非归母净利润36.3 亿元，环比-1.0%。考虑煤价下行，我们下调盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润为154.8/179.6/203.2（原值210.6/238.7/268.0 ） 亿元， 同比-23.2%/+16.0%/+13.2% ； 对应EPS 分别为2.08/2.41/2.73 元；对应当前股价PE 为6.8/5.9/5.2 倍。公司作为国际化龙头煤企，率先制定长期发展规划，明确新能源新材料等转型方向，看好未来成长潜力，此外公司提高分红承诺有望提升投资价值。维持“买入”评级。

煤炭产销改善明显，市场煤价下行拖累盈利

煤炭业务：2024H1，商品煤产销量为6908/6788 万吨，同比+8.2%/+2.9%，其中海外自产煤产销量为1967/1961 万吨，同比+16.2%/+16.1%，2023Q3 以来海外煤产量恢复迅速，国内自产煤产销量为4941/4415 万吨，同比+5.3%/+6.1%；商品煤/ 国内自产煤/ 海外自产煤售价分别为698/605/809 元/ 吨， 同比-23.5%/-15.3%/-33.1% ； 商品煤/ 国内自产煤/ 海外自产煤吨煤毛利分别为270/310/231 元/吨，同比-33.8/-24.2%/-60.3%。单Q2 看，公司商品煤产销量为3444/3369 万吨，环比-0.6%/-1.4%，其中海外自产煤产销量为955/997 万吨，环比-5.7%/3.5%，国内自产煤产销量为2489/2265 万吨，环比+1.5%/+5.4%；公司商品煤/国内自产煤吨煤/海外自产煤吨煤售价分别为801/598/668 元/吨，环比-2.1%/-2.3%/-8.2%；商品煤/国内自产煤/海外自产煤吨煤毛利分别为283/325/207元/吨，环比+9.5%/+10.7%/-18.8%，自产煤毛利上涨主因成本下降。煤化工业务：

2024H1 产销量为418/375 万吨，同比+0.9%/-1.0%；贡献毛利23.7 亿元，同比+17.8%。单Q2 看，产销量为202/187 万吨，环比-6.8%/-0.8%；贡献毛利13.2亿元，环比+25.5%，主因成本下降。电力业务：2024H1 发/售电量为39.1/32.7亿千瓦时，同比-8.1%/-7.6%，主因未来能源发电机组Q1 检修影响发电量，贡献毛利1.3 亿元，同比+4%%；单Q2 看，发/售电量为19.5/16.3 亿千瓦时，环比-0.8%/-0.2%，贡献毛利0.31 亿元，环比-69.0%，主因电价及成本承压。

煤炭产量仍有成长性，分红承诺&中期分红凸显投资价值煤炭产量仍有成长性：公司2023 年完成鲁西矿业、新疆能化收购，获取了内蒙古霍林河矿区一号井田探矿权，合计新增煤炭资源量266 亿吨。目前年产180万吨的万福煤矿预计2024 年投产，年产1000 万吨的五彩湾四号煤矿预计2025年投产，持续贡献增量。公司2024 年计划生产商品煤1.4 亿吨，相较于2023 年增长6.0%，是煤企中少有的成长性标的。分红承诺&中期分红：公司承诺2023-2025 年分红比例（扣除法定储备后）不低于60%且每股现金股利不低于0.5元。公司2023 年度利润分配方案为每股派发现金股利1.49 元（含税），对应扣除法定储备后净利润的60%，若保持2023 年分红比例不变，对应2024 年预计盈利及当前收盘价，股息率为6.2%。此外，公司于2024 年中报公告中期分红，分红比例为30.5%，积极响应央企市值管理改革政策，未来分红率有望进一步提升。

风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。