免税：政策催化大年，“新零售”赋能驱动长期效率提升。

中国免税政策风起云涌，但我们依旧看好龙头价值：

（1）伴随中国免税业成长的边界已经打开，新的离岛免税政策+即将落地的国人市内免税政策之下，我们预计国内免税市场销售规模应在1500亿之上，较2019年增长3倍以上。而伴随行业规模的扩大，已经卡位并形成规模优势的龙头中免最为受益；（2）伴随牌照的增加，我们也必须直面竞争格局变化带来的影响。但中韩两国不同客源属性，决定了中国免税业不会照搬韩国免税业发展路径，未来中国免税业必将迎来一个良性、适度的竞争环境，各家免税持牌公司将携手助力国家消费回流之大方针。从这一角度看，无论是龙头公司中国中免，还是已经获得免税经营资质的王府井、老牌免税运营商格力地产（珠海免税集团）、潜在资质获得者百联股份等公司均将受益。

机场：非航免税平滑产能周期

核心枢纽机场商业模式已经完成从航空性业务向非航业务的转变，在垄断庞大流量背景下，免税业务较好的成长性和远期空间有望平抑产能投放对机场盈利带来的周期性波动。推荐上海机场、白云机场、深圳机场。

风险提示：政策、项目推进进展不及预期；宏观经济持续下滑