过去10 年化工行业经历了3 波较大的周期,本轮化工行业周期从2012 年2 月开始,我们发现本轮周期波动较弱,这主要是由固定资产投资增速下滑所致。从盈利能力来看,化工行业总体利润情况一般,子行业两极分化严重;从营运能力来看,化工去库存基本完成,去产能依旧任重而道远;从现金能力来看,经营性净现金流不断绷紧。我们预计2014 年化工行业仍将维持弱势状态,这表明整体行业性机会很难出现,但各个子行业和个股由于所处周期不同,有望出现走势较强的个股机会,我们建议积极关注政策性(生态农业、爆破服务)、成长性(纸尿裤材料、MDI、锂电池材料)、环保因素供给收缩(农药、染料)等子行业的投资机会。

报告要点

盈利能力:化工行业总体依旧景气较差,子行业两级分化明显。从周期性来看,过去10 年化工行业经历了3 波较大的周期,大概3-4 年一个周期。本轮化工行业周期从2012 年2 月开始,本轮周期力度较低,2014年化工行业仍将维持弱势状态。从2013 年及2014 年1 季度来看,化工行业总体利润情况一般,子行业两极分化严重。从扣非后净利润来看,2014 年1 季度化工上市公司似乎呈现继续好转现象,但是景气度最高的纺织化学品2014 年1 季度扣非后净利润增加7.22 亿元,如果刨除纺织化学品行业,那么2014 年1 季度基础化工上市公司扣非后净利润同比下降16.49%。

营运能力:化工去库存基本完成,去产能依旧任重而道远。化工行业新建产能一般需要1-2 年的建设期,从计划投资增速来看,预计2014-2015年行业投资增速将低于过去几年。但由于计划投资增速目前仍在15%左右,对于未来产能还将构成一定压力。2013 年我国化工行业总体平均开工率为63.5%,目前化工行业整体开工率不是很高,这表明很多行业仍具有较大的产能压力,去产能的道路依然漫长。

现金能力:经营性净现金流不断绷紧。2010 年以来化工行业上市公司收入一直能保持增长,但是企业的净现金流却在进一步下滑。经营性净现金流/收入占比快速下降表明化工行业现金流入速度变缓,净权益负债率大幅上升表明借款增加明显。这表明企业的资金链一步步在绷紧,一方面影响企业的扩张能力,另外也使得整体行业呈现较为疲软的状态。

化工估值:市盈率不断下行,短期仍不乐观。2013 年化工A 股上市公司平均市盈率(TTM,整体法,剔除负值)为15.3 倍,市盈率接近历史最低水平。2013 年化工上市公司平均市净率(整体法,剔除负值)为1.7倍,处于历史最低水平。由于目前化工仍处于较为疲软状态,并且短期尚无法改变,我们认为化工行业短期估值提升空间有限。

我们建议关注政策性、成长性、环保因素供给收缩子行业。我们预计2014 年化工行业仍将维持弱势状态,整体行业性机会很难出现,但各个子行业和个股由于所处周期不同,有望出现走势较强的个股机会,我们从政策性、成长性、环保因素导致供给收缩来寻找2014 年的行业及个股机会。环保因素将中长期制约化工品无序产能的扩张,建议关注化工行业受环保压力较大的农药、染料、钛白粉、氟化工等行业供需变化情况。我们建议关注景气度不断提升、未来资产整合预期的沙隆达A;估值完全反映管理层变动风险、业绩有安全边际的上海家化;业绩成长确定性强的万华化学、江南高纤;受益于土地流转、生态农业的史丹利、诺普信;有望触底反弹的民爆服务企业江南化工。