事件

安通控股发布2018 年一季度报告，实现营业收入19.2 亿元，同比增长65.3%，实现归母净利1.70 亿元，同比增长40.5%，实现扣非归母净利1.44亿元，同比增长4.5%，基本每股收益0.16 元。

营收大幅增长，海铁联运的成本优势正在逐季兑现2017 年以来公司加大对多式联运业务的实践，伴随运力、集装箱、铁路资源的逐步释放，公司铁路段营收的大幅增长。1Q2018 公司营业收入取得65.3%的增速，但前期的投入使得单季度毛利率为16.4%，较去年同期减少7.35pcts。同时三费同比增加30.0%至1.11 亿：其中管理费用（人员工资、办公经费增加）+24.8%、销售费用+182.2%、财务费用+24.8%，公司整体归母净利润增速40.5%，且净利润率8.86%，较去年同期小幅下滑1.57 个pct。

根据公司会计科目调整，安通获得地方政府补贴被划分至非经常性损益中的其他收益。我们认为当前公司2018Q1 的非经常性损益主要来自于政府补贴（3510.9 万）的贡献，从长维度来看，政府补贴与公司实际经营的主业有关，不应该被当做一次性损益来考量。公司Q1 整体财务表现：考虑到一季度为内贸集装箱传统淡季，公司净利润及净利润率逐季企稳提升，海铁联运的成本优势正在逐季兑现。

多点开花：冷链、危化、特种，服务半径的扩大及客户群的上移未来看点，1）公司对货物全程把控力进一步增强，目前正加速拓展运输难度大、监管严苛、附加值高的危化品、冷链，并适时加速推进在客户端的驻场物流，将服务进一步延伸至客户端的信息化管理、仓储、拣选、配送环节。2）地理辐射面大，覆盖更多客户群体，借力一带一路，拓展海外市场。3）客户群逐渐上移，公司目标群体中对运费更为敏感的传统大宗货品、工业品客户货量比重呈下降趋势，时效性、灵活性及服务水准要求更高的消费类客户货量比重呈上升趋势

投资建议

我们认为公司将充分受益多式联运的网络优势和信息化平台基础，未来公司在铁路端大概率会采取“拉线成网”的战略，形成铁路网联动公路、水路网的叠加优势，不断扩展和延伸综合物流服务能力，并拓展高端驻场项目物流、危化品、冷链物流等。考虑到2018 年公司将继续大范围拓展铁路段业务，公司受益于多式联运的发展，小幅上调18 年EPS0.80 元（原为0.76），维持19-20 年0.96、1.14 元的判断，我们选取A 股可比公司2018年平均PE 26.6x，考虑到公司业绩的高增长，2017-20 年CAGR 复合增速30%，当前股价对应PEG 小于1，给予公司一定的估值溢价，目标价24 元，对应估值分别为30.0、25.0、21.0x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济超预期下滑、多式联运特别是铁路布局低于预期