本报告导读：

公司2019 年服装业务稳健，地产业务恢复增长，期间费用率降低、存货周转提升。

多元化经营对冲疫情短期冲击，长期有望稳定增长，维持谨慎增持评级。

投资要点：

维持谨慎增持评级：考虑到疫情对服装销售负面影响，下调2020-2022年EPS 至0.79（-0.14）/0.87（-0.15）/0.94 元，参考可比公司，给予2020 年约9 倍PE，维持目标价7.09 元。

双业务毛利率提升，渠道资源优化费用率降低。公司2019 年实现营收124.21 亿元，同比增长28.91%，净利润39.72 亿元（yoy+8.04%），业绩符合预期。品牌服装、地产开发板块毛利率分别上升1.3pct/1.8pct至66.99%/ 48.35%。销售费用率和管理费用率下降3.52pct/0.94pct，主要系整合资源，线上线下深度融合所致。存货周转改善幅度较大，周转天数下降56.04 天至998.29 天，运营效率提升。

服装收入稳健增长，地产开发业绩攀升。分行业看，品牌服装实现收入55.98 亿元，同比增长 9.43%，增速提升3.27pct。期末门店总数3414 家，净增313 家。其中线上销售同比大幅增长71.39%至3.27亿。地产开发业绩高增，实现营收58.56 亿元，同比增长56.08%，增速由负转正。新推、加推宁波江上花园、九里江湾、嵩江府、新湖景花苑、苏州织金华庭等多个项目，累计预售35.67 万平方米，实现预售金额101.96 亿元，分别同比增长15.36%、20.10%。

服装数字化营销增效，地产项目有序拓展。疫情期间公司全面启动微商城、直播营销新模式，加速电商发展节奏。房地产板块，在区域市场具有良好品牌力，后续储备资源丰富，支撑可持续发展。

风险提示：疫情复苏不及预期，地产销售和投资收益不及预期。