核心观点

2016 年前三季度公司营业收入同比下滑14.95%，净利润同比增长1.64%，扣非后净利润同比增长18.01%，其中第三季度单季公司营业收入和净利润分别同比减少49.33%和32.74%，业绩增速环比上半年下滑明显。

服装板块零售低迷和产业升级带来短期投入较大导致盈利明显下降。前三季度公司服装板块营业收入同比减少5.50%，净利润同比大幅下降42.45%，主要是由于收入和毛利率降低、租赁装修及折旧等经营费用增加等原因。其中品牌服装业务收入同比下降5.01%，销售网点较年初减少113 家，代工及其他业务收入同比下降13.53%。线上渠道继续保持高速增长，前三季度销售收入同比上升127.59%。

前三季度主品牌外的四个子品牌合计收入增速9.25%，占比总收入提升1.36pct。

毛利率上升和部分项目结算投资收益增加带动地产板块盈利提升。前三季度公司地产开发业务营业收入同比下降17.88%，净利润同比增长50.35%，主要是由于合作项目带来的投资收益以及毛利率提升。其中房地产销售收入同比下降18.86%，旅游及其他业务收入同比增长13.18%。由于项目周期性因素，公司地产预售面积和金额均有不同程度的下降。

投资业务继续贡献稳定盈利。前三季度公司投资业务实现投资收益29.19 亿元，同比增长40.21%。其中变更联创电子会计核算方法和出售长丰热电股权带来投资收益12.49 亿元，处置可供出售金融资产获益4.62 亿元，但由于上年同期纺织城土地收储收入以及本期利息费用增加等原因，投资业务净利润同比降低12.95%。

延续”金融投资向产业投资转型“思路，我们预计公司未来投资业务将逐步向科技新能源、养生养老、旅游等长期前景看好的产业聚焦。

控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16 年3-4 月控股股东合计增持4048 万股，考虑现金分红均价14.02 元/股；姚建华和朱崇恽夫妇及一直行动人在3 月举牌，公司在4 月完成定增，考虑现金分红成本为14.28元/股，锁定1 年，这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。目前公司较低的估值水平与每年3-5%左右的预期股息率进一步提升了公司股价吸引力，服装业务的产业升级创新、地产业务转型养老、投资业务“战略+财务”并举的策略等都将为公司中期股价提供空间。

财务预测与投资建议

根据三季报，我们下调公司未来3 年收入预测，上调投资收益预测，预计公司2016-2018 年每股收益分别为1.72 元、1.73 元与1.81 元（原预测为1.64 元、1.70元与1.74 元），参考男装及地产板块可比公司平均估值水平，给予公司服装和地产业务17 年29 倍与10 倍PE 估值，投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的106亿元，合计公司估值为388 亿元，对应目标价15.17 元，维持公司“增持”评级。

风险提示：金融市场调整对投资板块的影响、服装零售和地产持续低于预期等。