公司发布三季报：9M24 实现营收2140 亿元，同比-4.05%，实现归母净利/扣非归母净利13.51/7.89 亿元，同比+4.30%/+0.21%。24Q3 实现营收680亿元，同比-13.52%，归母净利/扣非归母净利5.25 亿元/8650 万元，同比-2.75%/-45.7%，归母净利超过我们的预期（4.4 亿元），主要系公允价值变动收益同比增加较多所致。我们认为上海投资能力稳健，城市更新、产业发展抓手充分，公司作为上海城市建设主力军，有望维持稳健经营，同时随着政策转向稳增长、托地产，有利于公司迎来进一步改善，维持“增持”评级。

24Q3 毛利率同比改善，公允价值变动收益同比增加较多抬升归母净利率9M24 综合毛利率为8.19%，同比+0.02pct，其中24Q3 毛利率为 9.41%，同比+1.12pct，环比+0.26pct。9M24 公司期间费用率为6.89%，同比+0.08pct，24Q3 为8.10%，同比+1.18pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.05/+0.42/+0.84/-0.13pct，财务费用同比-1.74 亿元，主要是长期借款同比-86 亿元。9M24 公允价值变动收益同比+3.0 亿元，Q3 单季实现收益4.65 亿元，同比+5.20 亿元，占营收比例同比+0.75pct。综合影响下，9M24 归母净利率/扣非归母净利率0.63%/0.37%，同比+0.05/+0.02pct，24Q3 分别为0.77%/0.13%，同比+0.09/-0.08pct，环比+0.02/-0.65pct。

24Q3 经营性现金流净额保持流入，有息负债率环比降低9M24 经营性净现金流-215 亿元，同比多流出159 亿元，收/付现比109%/118%，同比+6.6/+11.7pct。24Q3 净额为11 亿元，同比少流入64亿元，单季度收/付现比89.7%/86.2%，同比-12.4/-9.1pct。公司加快推进工程回款，24Q3 末应收账款较23 年末下降15 亿元。24Q3 末有息负债率/资产负债率24.2%/85.8%，同比+0.13/+0.36pct，较24H1 末-0.57/+0.02pct。

上海市场新签订单占比提升

9M24 新签合同额2778 亿元，同比-9.2%，其中上海市场占比74%，同比提升+2.03pct。分业务看，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询/城市建设新签同比-5.4%/+2.7%/-54.3%/-8.1%/-81.7%。城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务新签702 亿元，占比25%。

盈利预测与估值

我们维持公司24-26 年归母净利预测为17/19/21 亿元。可比公司25 年Wind一致预期均值9xPE，考虑到公司逐渐消化地产包袱轻装上阵，相对可比中长期有望实现稳健增长，给予公司24 年14xPE，调整目标价至3.00 元（前值2.53 元），维持“增持”评级。

风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。