盈利稳步恢复，Q4 扣非业绩显著改善。2023 年公司实现营业收入3046 亿元，同增6.5%；实现归母净利润15.6 亿元，同增15%，盈利稳步恢复；扣非归母净利润11 亿元，同增26%，增速高于归母业绩，主要因上年同期含4.9 亿非流动资产处置损益纳入非经项目。分季度看：Q1/Q2/Q3/Q4 单季营业收入分别同比+25%/+69%/-8%/-19%；单季归母净利润分别同比+243%/+164%/-53%/-78%；扣非业绩同比+81%/+173%/-87%/+43%，Q4 扣非业绩显著改善，主要因：1）单季减值少计提约15.5 亿；2）上年同期非流动资产处置产生非经收益9.6 亿。分业务看：建筑施工实现营收2650亿元，同增7.3%，其中房建/基建/专业工程/建筑装饰/园林工程分别实现营收1952/306/140/122/130 亿元，同增7%/4%/1%/25%/12%。设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资分别实现营收59/168/83/17 亿元，同比+10%/+24%/-37%/+1%。黄金销售实现收入9.6 亿、毛利润3.8 亿，占比0.3%/1.4%。

费用率、减值比下行促净利率回升，现金流显著改善。2023 年公司综合毛利率8.87%，同比下降0.17pct，其中建筑施工/设计咨询/建材工业/地产开发/城市建设投资毛利率分别同比持平/-9/+0.7/-5/+5pct，施工主业毛利率维持稳定。期间费用率7.15%，同比下降0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.02/+0.1/-0.01/-0.17pct，财务费率下降较多，主要因公司加快房产项目、资产周转，有息负债有所下降。资产（含信用）减值损失同比少计提5.6 亿元，占收入比同比下降0.24pct。投资收益同比减少8.4亿元。所得税率43.87%，同比提升18pct，主要因子公司清算所得税费用增加。少数股东损益占比6.04%，同比下降13pct。归母净利率为0.51%，同比提升0.04pct。公司全年经营性现金流净流入210 亿元，较上年同期多流入120 亿元，现金流显著改善，主要因公司加强项目结算，本期工程款及预收房产销售款有所增加。

新兴业务持续发力，24Q1 签单增长显著提速。2023 年公司新签合同额4318亿元，同比下降4%，其中上海市场占比71%，战略合作伙伴及老客户占比66%。分业务看，建筑施工新签合同额3494 亿元，同比下降5%，其中政府和国企投资项目占比达85%；设计咨询/建材工业/地产开发/城市建设投资签单分别同比-1%/+3%/+6%/+63%。2023 年公司大力开拓城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、建筑服务业和新基建六大新兴业务，新兴业务新签合同额955 亿，占比22%，在建合同额两位数增长，有望成为公司新增长点。2024Q1 公司新签合同额1153 亿元，同增14%，其中建筑施工主业签单高增22%，环比显著提速。

投资建议：考虑公司2023 年业绩增速未达预期，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为19.4/22.1/24.5 亿元，同比增长25%/14%/11%，EPS 分别为0.22/0.25/0.28 元，当前股价对应PE 分别为11.0/9.7/8.8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：地产投资额大幅下行、资产减值风险、新业务拓展不达预期等。