公司概况：中国船舶集团旗下国内军船及民船领军企业中国船舶是中国船舶集团核心军民品主业上市公司、中国船舶工业集团核心上市平台，以CGT 计手持订单量来看，国内新造船市场份额约13.32%。自2019 年两船合并以来，中国船舶持续参与集团内资产及业务整合，船舶造修业务占比提升至95%+，呈现专一化趋势。同时受益于船舶行业高景气，公司营收盈利同步改善、降本增效取得显著成果。重组进度上，换股吸收合并中国重工的交易已在2024 年1 月获国务院国资委等主管部门批复意见，相关事项正在持续推进。交易完成后，以CGT 计手持订单量国内市占率或达22.52%，有望成为全国乃至全球范围内最大船企。

需求侧：长、中、短三周期共振，新造船市场需求旺盛长周期：国际贸易需求具有稳定性。国际海运贸易量与GDP 增速呈同比例关系，基于UNCTAD 对2025-2029 年国际海运贸易量年均2.4%的增长假设，我们的测算结果显示：乐观情景（运距与效率系数保持2024 年水平）下贸易量增长将带来年均6,120 万DWT 的新船需求、中性情景（运距下降2.5%、效率系数下降1.0%）下为5,291 万DWT、悲观情景（运距下降5.0%、效率系数下降2.0%）下为4,480 万DWT。

中周期：船舶老龄化带来的存量更新需求具有周期性和确定性。回顾上一轮造船周期，考虑船舶20-25 年的自然使用寿命，1998 年以来的新造船舶已逐步进入老龄化阶段。我们的测算结果显示，2035-2039 年将是更新需求的高峰期（年均1.28 亿DWT）。与此同时，环保要求也有望在一定程度上催生替换需求。

短周期：航运市场景气度主要关注红海航道危机进展。从吨数变化和平均运距趋势两方面观察发现，受红海航道危机影响，2023 年全球海运平均运距yoy+5.0%、2024 年+6.2%，是推动吨英里海运量快速增加的主要动力。由于红海危机的影响短时间内不会完全消退，航运需求有望维持小幅度增长。

供给侧：中国份额持续提升，中国船舶有望扩大优势从国际层面来看，2024 年全球造船业三大指标表现亮眼，中国造船业在全球份额占比进一步提升。全球新接订单量实现大幅增长，总量达1.68 亿DWT，yoy+31.17%，折合0.66 亿CGT，yoy+32.43%。中国新接订单量为1.29 亿DWT，全球份额占比达76.94%；按CGT 计的份额为69.88%，从DWT计份额与CGT 计份额的“剪刀差”来看，中国在高端船型上仍有发力空间。

从国内格局来看，中国船舶在国内造船业份额保持领先，未来有望扩大优势。

截至2024 年12 月，中国船舶集团以CGT 计的手持订单量国内份额达33.06%，其中中国船舶约13.32%、中国重工约9.20%。随着内部整合持续推进，中国船舶集团有望进一步优化产能结构、增强整体竞争力。

景气度：航运市场总体呈现高景气，细分船型稍有分化航运市场总体供不应求，推动“运价—收益—船价”传递式上涨。2024 年底，全球新造船价格指数报189.09 点，yoy+6.02%；中国新造船价格指数报1,129 点，yoy+5.91%，连续4 年实现大幅增长，名义数据几乎达到了2008年历史最高水平，但按通胀调整后仍低约30%。

从成本价格来看，中国造船板价格仍处于下跌通道内。2025 年1 月10 日，中国造船板价格报3468.0 元/吨，较2021 年5 月14 日的高点下跌47.37%，处于历史价格中枢。纵向对比上一轮造船高峰期（2011 年），目前造船板价格已下降约31.77%。

细分船型出现一定分化。①油船方面，由于全球石油需求趋势走软、油船逐渐进入新一轮交付周期，我们认为仍需等待季节性回暖，同时关注特朗普鼓励开采传统化石能源对油运的利好作用；②散货船方面，长途铁矿石和铝土矿出口业务和红海绕行两因素稳固支撑散货船需求，同时散货船交付量增长速度较为缓和，我们预计散货船市场供需匹配；③集装箱船受红海航道情况影响较大，在危机持续的情况下，考虑到集装箱船交付水平较高，我们预计全球集装箱航运需求将逐步缓和。从2025 年初来看，为避免特朗普提议的关税措施，集装箱海运需求可能短期内有抢运需求，支撑景气度小幅上升。

盈利预测、估值与评级

盈利预测：考虑到本轮船舶行业周期还在上行早期阶段，存量船队老龄化程度仍在高位，绿色船型发展趋势确定，在不考虑重组交易的情况下，我们预计2024-2026 年，公司分别实现营业收入826.59/ 925.07/ 1,013.80 亿元，yoy+10.5%/ 11.9%/ 9.6%，分别实现净利润38.42/ 75.41/ 95.01 亿元，yoy +29.9%/96.3%/ 26.0%，对应PE 分别为38.2/ 19.5/ 15.5X。

投资评级：首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：全球贸易摩擦带来的风险；红海航道危机得到缓解，运距下滑导致船队需求下降；全球新造船价格水平维持历史高位，可能导致船东购船意愿减弱；新造船市场新接订单水平具有脉冲性，存在短期间内冲高或下降的可能性；运价被部分市场人士视为新造船订单的前瞻性指标，若出现大幅波动将给订单和市场情绪造成影响；中国船舶与中国重工的重组流程仍在进行中，存在重组进程不及预期的可能性