22 年归母净利19.9 亿元，维持金发科技“增持”评级公司4 月24 日发布22 年年报，全年营收404 亿元，yoy+0.5%，归母净利19.9 亿元（扣非后13.4 亿元），yoy+20%（扣非后yoy-13%）；22Q4 营收111 亿元，yoy+5%，归母净利7.9 亿元，yoy+1234%/qoq+97%。公司同时发布23 年一季报，实现营收96.8 亿元，yoy+2.4%，归母净利3.0 亿元，yoy-29%/qoq-62%。公司拟每10 股派现2.3 元（含税）。我们预计公司23-25年归母净利19.2/25.8/31.0 亿元，结合可比公司23 年Wind 一致预期平均10xPE，考虑公司新项目成长性及改性塑料领域规模优势显著，给予公司23 年14xPE，目标价10.08 元，维持“增持”评级。

改性塑料及新材料业务稳健，成本端承压致毛利率同比下滑22 年改性塑料销量yoy+1%至176 万吨，营收yoy+1%至256 亿元，毛利率yoy+1.5pct 至21.3%；新材料销量yoy+20%至12.3 万吨，营收yoy+9%至29.0 亿元，毛利率yoy-15.6pct 至18.3%，其中完全生物降解/特种工程塑料销量分别yoy+23.6%/-0.8%至9.9/1.8 万吨；绿色石化产品销量yoy-13%至54 万吨，营收yoy-5.8%至37.8 亿元，毛利率yoy-21.1pct 至-13.7%。因丙烷及其他石化原料高价及终端需求偏弱，全年综合毛利率yoy-1.4pct 至15.2%（其中Q4 毛利率14.0%，yoy+0.4pct/qoq-0.7pct）；全年期间费用率yoy+0.1pct 至10.4%，非经常性损益6.5 亿元。

23Q1 归母净利同比下滑，单季度盈利有所承压23Q1 改性塑料/新材料/绿色石化销量分别yoy+0.3%/+3.3%/+219%至40.6/3.5/24.2 万吨，营收yoy-4%/-24%/+207%至57.0/6.6/16.9 亿元，其中22 年5 月投产的辽宁金发项目逐步贡献增量，但因ABS 等价格同比回落及原料丙烷等价格仍处相对高位，Q1 综合毛利率yoy-1.8pct/qoq+1.1pct 至15.1%；Q1 期间费用率yoy-0.7pct 至10.5%，非经常性损益约0.4 亿元。

新项目持续推进，未来增量看点丰富

据百川盈孚，4 月21 日华东丙烷CFR 价格592 美元/吨，较1 月末高点回落约50%，成本压力渐缓解，同时伴随国内经济复苏，改性塑料等产品需求有望迎来改善。另据年报，新材料板块，1 万吨生物基BDO 项目稳步推进，已启动年产1.5 万吨LCP、0.6 万吨 PPSU/PES 等项目建设；绿色石化板块，宁波金发120 万吨PTPE 及改性新材料一体化项目预计一阶段80万吨/年PP 于23 年6 月中交。 23Q1 末在建工程130 亿元，未来伴随新项目陆续实施，公司未来盈利增长点较多。

风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。