1H24 收入平稳增长，2Q 利润环比扭亏

中青旅1H24 实现营收43.51 亿/yoy+4.1%，归母净利0.73 亿/yoy-31.8%，扣非净利0.74 亿/yoy-26.3%，扣非净利率1.70%/yoy-0.7pct，主要系折摊等固定成本增加。2Q24 收入24.28 亿元/yoy-3.7%，扣非净利1.02 亿/yoy-5.2%，扣非净利率4.20%/yoy-0.1pct/qoq+5.7pct，环比扭亏。展望2H24，跨境游市场景气度回升，旅行社复苏弹性可期，但两镇客流和客单价增长仍存在一定压力。考虑主业景区经营承压，近郊周边游复苏缓慢，预计24-26 年EPS0.36/0.43/0.50 元（前值：0.54/0.68/0.82 元），可比24 年Wind 一致预测均值PE 18X，考虑出境游需求恢复撬动估值弹性，综合文旅平台稀缺性，给予24 年28X PE，目标价10.08 元，维持“增持”。

乌镇、古北两大景区经营有所承压

1H24 年乌镇实现营收8.59 亿/yoy+2.2%，净利润1.53 亿/yoy-19.8%，主要为固定成本费用影响。乌镇景区持续充实业态，丰富沉浸式体验，“文化+会展”双轨发展，1H24 景区整体/东栅/西栅接待游客382.8/110.6/272.2 万，分别同比+7.9/2.6/10.2%。1H24 古北水镇共接待游客60.0 万/yoy-11.5%，实现营收2.75 亿/yoy-21.7%，净亏损0.61 亿，主要系京郊景区热度下降、周边游消费需求外溢导致客流下降。此外，客单价下滑亦对景区经营有一定影响，1H24 乌镇/古北水镇人均消费分别为224/458 元，同比-5.2/-11.5%。

整合营销表现平淡，跨境游业务快速回暖

整合营销经营受行业政策影响，部分收入降低或延期，1H24 中青博联营收7.81 亿/同比-12.7%，净利润略有盈利。山水酒店致力于成为“中国文旅酒店先锋”，实现营业收入1.50 亿/yoy-24.4%，主要为关停亏损门店的规模缩减影响，净利润同比减亏，经营趋势向好。旅行社业务实现营收同比大幅提升，据文旅部和移民管理局数据。1H24 国内出游人次和出入境人员分别同比+14.3%/+70.9%，国际航班恢复带动出入境业务显著改善。公司稳健拓展入境签证业务，菲律宾签证中心自年初开业以来已实现盈利。

策略性投资平稳发展；2Q 毛利率边际改善

1H24 策略性投资业务平稳发展，创格科技IT 业务经营稳定，1H 录得营收16.47 亿元/占总营收的37%，净利润0.24 亿。1H24 公司景区/酒店/IT 业务毛利率70.1/24.1/5.8%，较23 年全年-5.0/-3.2/+0.7pct，1H24 综合毛利率24%/yoy-1pct。2Q24 盈利改善，综合毛利率26.8%/yoy+0.4pct/qoq+6.2pct。

费用端，1H24 销售费用率为9.5%/yoy+1.3pct，其中职工薪酬同比+21.3%；管理费用率7.1%/yoy-0.5pct，其中资产折摊同比+9.9%。1H24 归母净利0.73 亿/yoy-31.8%，其中2Q24 归母净利同比-8.7%。

风险提示：周边游市场恢复不及预期、补贴减少、新项目推进不及预期。