核心观点：1H 扣非盈利低于预期

铁龙物流发布半年报，2024 年1H 实现营收70.8 亿元（yoy+2.2%）、归母净利2.84 亿元（yoy-11.4%）。因存量房产项目所在的区域市场成交价格下行，1H 公司对房产存货计提减值0.87 亿元。剔除该事项后，1H 扣非净利为3.71 亿元（yoy+15.7%），低于我们预期（3.98 亿元）。扣非净利增长，主因特种箱业务量与单箱收入提升。分业务看，铁路特种集装箱/铁路货运及临港物流/供应链管理业务1H 毛利同比变化+27.1/-9.5/+24%，占总毛利的66/25/8%。考虑大宗商品需求承压以及上半年房产存货减值，我们调整2024/2025/2026 年归母净利预测至4.7/5.9/6.5 亿元（前值：5.4/6.0/6.8 亿元）。我们取Wind 一致预期行业加权均值16x 2024E PE（前值：17x 2024EPE）给予目标价5.80 元（前值：6.99 元）。维持“增持”。

铁路特种箱逆势增长，箱周转效率维持高位

1H 铁路特种集装箱业务收入、毛利同比增长20.8%、27.1%，毛利率同比提高1.47 个百分点至29.7%。公司1H 完成发送量95.63 万TEU，同比增长10.6%。考虑24 年3 月末特种箱保有量达到11.8 万只，较23 年同期增长11.8%，而集装箱使用费收入同比增长10.1%，说明箱周转效率维持高位。

单箱收入方面，特箱平均收入同比增长9.2%至1371 元/箱，可能与箱型结构优化、全程物流占比提升有关。干散货箱、液体罐箱占公司特种箱保有量的70%、20%。尽管货源受大宗商品需求影响，但集装箱运输高效便捷的优势凸出，在“公转铁”、“散改集”背景下，铁路特种箱业务逆势增长。

沙鲅线及临港物流盈利下滑，主因需求弱+竞争激烈沙鲅铁路及临港物流面临低迷的市场需求和激烈的竞争压力。1H 沙鲅铁路到发运量完成2634 万吨，同比减少5.7%。临港物流业务经营主体子公司铁龙营口实业1H 净利润同比下降11%至0.34 亿元。公司投资建设的大连冷链物流基地于2021 年投入实际运营，出租率仍然较低。冷链业务目前依然亏损。子公司铁龙冷链1H24 录得亏损约0.37 亿元（1H23：亏损0.38亿元）。综上，铁路货运及临港物流业务1H 收入、毛利同比减少13.3%、9.5%；由于临港贸易业务减少，毛利率同比增加0.86pp 至20.81%。

供应链盈利占比进一步下降

公司1H 销售铁矿、煤、焦炭等大宗商品468 万吨；收入达到50 亿元，同比增加1.25%；毛利润同比增加24%，毛利率同比增加0.18pp 至0.97%。

供应链业务经营主体子公司中铁铁龙（营口）国贸1H 净利润同比增长8%至0.32 亿元。供应链毛利占比已由2021 年的12%逐步下降至1H24 的8%。

风险提示：特箱增长放缓，冷链物流园出租率低，沙鲅线需求弱，资产减值。