核心观点：23 年盈利符合预告，特箱增长向好、其他业务较弱

铁龙物流发布年报，2023 年实现营收147 亿元（yoy+22%），归母净利4.71亿元（yoy+39%），扣非净利4.44 亿元（yoy+44%），符合1 月30 日业绩预告。盈利大幅增长，主因：1）特种箱盈利大幅提升；2）22 年计提房地产存货减值损失0.99 亿元，业绩基数较低。分业务看，铁路特种集装箱/铁路货运及临港物流/ 供应链管理业务的23 年毛利同比变化+37.3/-11.9/-25.6%，占总毛利的60/31/8%。由于冷链业务减亏不及预期，我们调整2024/2025/2026 年归母净利预测至5.4/6.0/6.8 亿元（前值：

5.7/6.2/-亿元）。我们基于17x 2024E PE（Wind 一致预期行业均值）给予目标价6.99 元。前目标价7.03 元是基于1.3x 2023E PB 得出。疫情对可比公司盈利影响已消除，PE 恢复可比性，我们改用PE 估值。维持“增持”。

铁路特种箱竞争力提升，毛利显著增长

23 年铁路特种集装箱业务收入、毛利同比增长33.7%、37.3%，毛利率同比提高0.7 个百分点至25.5%。运量方面，特箱发运量同比增长3.07%至176 万TEU，特种箱保有量同比增长8.7%至约11.3 万只，特箱年周转次数同比小幅下降。单箱收入方面，特箱平均收入同比增长29.7%至1192 元/箱，与2021 年相近，可能与箱型结构优化、全程物流占比提升、运输需求景气度高有关。23 年铁路客流大幅恢复，货物运力较疫情期间更为紧张。

公司作为国铁集团旗下专业运输公司，订舱资源优势凸显，叠加23 年4 月企业自备敞顶箱回空优惠政策调整，公司特种箱产品的市场竞争力提升。

沙鲅线大宗物资运量下滑，供应链盈利下滑

23 年铁路货运及临港物流业务收入、毛利同比减少13.0%、11.9%，毛利率同比增加0.2pp 至17.0%。受到经济环境影响，沙鲅铁路面临大宗物资运量下滑压力，到发运量（5728 万吨）同比减少3.7%。临港物流盈利稳健增长，子公司铁龙营口实业净利润同比增长11.5%。冷链业务依然亏损，子公司铁龙冷链23 年录得亏损约0.86 亿元，22 年亏损0.71 亿元。供应链业务销售量、收入同比增长39%、30%，但毛利同比减少25.6%，毛利率同比下降0.5 个百分点至0.65%，主因23 年以来煤炭和铁矿石价格下跌。

铁路集装箱发展提速，契合“公转铁”与多式联运铁路集装箱受益于“公转铁”、多式联运等运输结构调整。公司特箱业务发展提速，董事会已批准造箱计划，公司预计投资14.3 亿元购置约3.49 万只特箱，较当前保有量增加约31%。24 年1Q 公司向国铁集团支付特种箱运输服务费同比增长16%（关联交易报告），说明特箱收入或维持较快增速。

风险提示：特种箱发展不及预期，冷链物流园出租率低，沙鲅线不及预期。