1H22 净利高于我们预期

上半年，铁龙物流实现营业收入63 亿元，同比下降30.5%；归母净利2.54亿元，同比增长22.1%，盈利高于我们预期（2.21 亿元）；经营活动现金流4.52 亿元，同比增长238%。分季度看，公司1Q/2Q 归母净利同比增长6.3/42.5%。毛利率较高的特种箱业务收入占比提升，而毛利率较低的供应链业务收入占比下降，使公司上半年毛利率/净利率同比提高2.72pp/1.75pp到7.37%/4.06%。考虑特种箱业务逆势扩张，我们上调2022/2023/2024 年归母净利16.6%/14.9%/13.8%至4.48/4.98/5.58 亿元。我们上调目标价5.7%至5.97 元（前值5.65 元），基于1.15x 2022E PB （在Wind 一致预期可比公司市值加权均值上给予15%溢价，因公司ROE 高于可比公司加权均值；前值1.1x 2022E PB）。维持“增持”评级。

铁路特种箱业务毛利提升，箱周转效率继续改善分业务看，铁路特种集装箱、铁路货运及临港物流、供应链管理业务分别贡献1H22 总毛利的47%、39%、12%。上半年，公司铁路特种箱发送83.59万TEU，同比增长19.4%；同时，箱周转效率继续改善，使业务毛利同比增长21.7%，毛利率提升6.66pp 至27.4%。同期，国家铁路集装箱发送1508万TEU，同比增长19.7%。公司特种箱业务的主要箱型是干散货箱，该箱型的主要货种为煤炭、硫磺、磷肥、水泥、熟料等，其次为罐式集装箱、冷藏箱、卷钢箱等。下半年，伴随托基建稳增长政策发力，我们预计干散货特种箱运输需求向好。铁路集装箱亦符合“公转铁”和“散改集”长期趋势。

沙鲅线运量稳步提升，供应链毛利受益于钢材价格上行上半年，公司铁路货运及临港物流毛利同比增长2.0%，毛利率提升6.25pp至20.1%，主要因为沙鲅线运量稳步提升。1H22，公司沙鲅铁路到发量完成2943 万吨，同比增长3.49%。上半年，公司属地经历两次长时间疫情封控，冷链业务依然亏损。子公司铁龙冷链1H22 年录得亏损约0.26 亿元（1H21：亏损0.35 亿元）。1H22 供应链业务毛利同比增长10.17%，毛利率达到1.23%。公司供应链业务脱胎于钢材供应链项目，并逐步拓展至煤、焦炭等大宗商品。今年以来钢材价格缓慢上行，至4 月中旬升至年内高点后逐步回落，价格上行阶段对钢材供应链产生利好。

发展战略调整，主业将获得更集中的资源支持

公司在2021 年报提及战略调整，铁路特种箱运输物流和区域临港物流业务将获得更为集中的资源支持。1H22 两大核心业务的毛利占比达到86%，较2021 全年（毛利占比84%）有所提升，战略调整结果初步显现。

风险提示：特种箱发展不及预期，冷链物流园出租率低，沙鲅线不及预期。