煤炭产量增长及煤化工盈利改善，回购彰显投资价值。维持“买入”评级

公司发布2023 年报及2024 一季报，2023 年公司实现营业收入132.8 亿元，同比-6.2%；实现归母净利润21.0 亿元，同比-34.9%，其中Q4 实现营业收入36.8亿元，环比+17.4%，实现归母净利润3.0 亿元，环比-31.5%。2024Q1 公司实现营业收入22.6 亿元，同比-25.0%；实现归母净利润1.3 亿元，同比-82.6%。2024年以来市场煤价下行叠加公司一季度煤炭销量下滑，我们下调2024-2025 年盈利预测并新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为12.0/16.1/18.4亿元（2024-2025 年前值为24.6/27.2 亿元），同比-42.7%/+33.4%/+14.7%；EPS为0.81/1.08/1.24 元，对应当前股价PE 为12.0/9.0/7.8 倍。考虑到公司煤炭产能仍有增量，煤化工园区改造或将带来成本降低，维持“买入”评级。

煤炭业务：2023 年量增价减，2024Q1 承压下行2023 年量增价减。2023 年公司实现原煤产量/销量1380/1299 万吨，同比+20.5%/+11.7%，吨煤售价739 元，同比-21.8%，吨煤成本289 元，同比+5.8%，煤炭业务毛利53.4 亿元，同比-29.0%。 2024 年Q1 量价均承压。公司实现原煤产量/销量312/238 万吨，同比+7.0%/-4.5%，吨煤售价631 元，同比-30.3%，吨煤成本365 元/吨，同比+22.7%。产量增加主因同宝矿和沁峪矿分别于2023 年11 月和2024 年1 月正式转为生产矿井。销量下滑及吨煤售价下滑或主要因为2024 年Q1 市场煤价下行。2024Q1 投资净收益（主要是参股大宁矿）为-1116 万元，2023Q1 同期为9738 万元。

煤化工业务：煤价下行成本压力趋缓，尿素持续改善尿素盈利持续改善。2023 年公司实现尿素产量/销量97/98 万吨，同比+18.9%/+19.2%，综合售价2250 元/吨，同比-8.7%；综合成本1854 元/吨，同比-11.9%，尿素产品总毛利3.7 亿元，同比+29.8%。二甲醚/己内酰胺总毛利分别为-196/-6046 万元，产销积极性下降。2024Q1 来看，尿素产量/销量22/19 万吨，同比+1.1%/-6.2%，贡献毛利8686 万元，同比+57%。

煤矿仍有增量，分红+回购提升投资价值

煤矿成长性：公司百盛煤业2024 年3 月进入联合试运转，公司煤炭产能仍有增量。分红+回购提升投资价值。公司2023 年拟每股分红0.75 元，分红比例达到53.1%，相较于2022 年提升17.7 个百分点，对应2024 年4 月22 日收盘价股息率为7%。同时控股股东兰花集团提议公司以不低于1 亿元且不高于2 亿元回购股份并注销。

风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；新建产能不及预期。