核心观点

近期一系列报道显示，山西省政府推进国企改革的力度在加大，进入“加压”及决胜阶段。经过供给侧改革，山西煤炭上市公司资产负债表普遍得以修复，资本运作实力在增强。有过去两年改革实践的助推，山西国改今年也有望进入收获阶段。这有助于提升区域龙头公司的成长预期及估值水平，为板块反弹再添催化剂。

山西“国改”目前处于哪个阶段？2012 年中央在山西“综改转型试验区”的文件中就提及山西国企改革， 2014～2015 年山西“国改”也跟随全国脚步推进。直到2017年山西开始大力推进国企改革，公布了国企国资改革的“1+N”政策体系。政策框架明确后，山西国改逐步发力。目前山西煤企经历了两年多的实践，叠加行业景气上行带来的资产负债表修复，资本运作能力有所提升，障碍也在逐步消除。未来1~2 年落地的成果预计也越来越多。

2019 年山西煤企国改的看点在哪？按照政策规划，2019 年山西煤企的国改看点主要有三：首先，财务指标将继续优化，利润水平进一步提升，资产负债率有望进一步下降；其次，子公司层面的股权激励有望推开；第三，列入国企改革“双百”名单中的阳煤集团和焦煤集团有望扮演“领头羊”的角色。

山西上市公司将从哪些方面受益？预计国企改革给山西上市公司带来的直接效应有二：潜在效率的提升和上市公司资产规模扩大、优化。潜在效率的提升主要是通过激励机制和国资考核指标的变化而带来，目前已经在逐步发生。而上市公司资产规模的扩张优化主要是通过集团煤矿的资产证券化来实现。按照公开数据计算，山西煤炭集团还有2 倍于上市公司体外的煤炭产能，若按照提升资产证券化的政策要求，上市公司将有新的成长性预期。

风险因素：宏观经济回暖不及预期；进口、安监等政策放松；山西国改低于预期。

投资策略：行业供需预期好转，宏观预期稳定，叠加山西国改催化，板块估值修复带动的反弹还在继续，山西国企改革角度，优先推荐阳泉煤业、山煤国际等；从集团注入空间角度看，西山煤电和大同煤业成长空间较大。同时继续推荐低估值、业绩增长相对确定的陕西煤业、露天煤业、平煤股份、盘江股份、中煤能源（H 股）等。