本报告导读：

春节黄金周再现二次出行填补传统低谷，短途出行增长优于长途。其中，航司通过灵活票价策略，保障机队周转与客座率同比持平，春运航司盈利或超预期。

投资要点：

航空具长逻辑，春运盈利或超预期，维持航空增持。中国航空业具超预期长逻辑，2025 年供需继续恢复趋势确定，考虑票价市场化与机队增速显著放缓，预计将开启盈利中枢上行。市场对长逻辑预期仍处低位，分歧越大空间越大。春运需求旺盛有望催化需求乐观预期，盈利表现超预期有望催化盈利中枢上升乐观预期。提示油价与汇率不改变航司长期价值，或提供逆向时机。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、中国东航、春秋航空等“增持”评级。

黄金周二次出行需求旺盛，高基数下仍保持客流增长。据交通运输部统计，2025 年春运前22 天（截至2 月4 日初七）全社会跨区域人员流动量农历累计同比增长8%，其中：公路+8%；铁路+7%；民航+6%。受益假期延长与拼假效应，春节黄金周二次出行旺盛。黄金周7 天（春节至初七）客流同比增长6%，其中：公路+6%；铁路+6%；民航+2%。由于2024 年春节黄金周亦受益假期延长而二次出行旺盛，导致2025 年黄金周客流同比增速较节前回落。剔除基数效应而与2019 年同期比较，2025 年黄金周客流超三成增幅显著高于节前的15%，二次出行填补传统低谷。其中，公路铁路等短途出行增长优于航空等长途出行，延续过去一年假期出行偏好趋势。

航空客流：黄金周客流同比增长2%，国际客流贡献增长。2025 年春运前22 天，中国民航日均客运量约227 万人次，农历同比增长6%，较2019 年农历同期增长达26%。其中，节前15 天航空客流同比增长近8%，黄金周7 天同比增长2%。根据航班管家数据，黄金周全国日均客班同比增长4%，其中国内客班同比基本增长1%，国际客班同比增加近三成。估算黄金周国内客流同比略增，增长主要由国际客流贡献，国际客流同比高增主要受益于过去一年持续增班累计效应。由于2025 年春节较早，返程客流启动较早且将较为分散，近期客流增速回落低位基本符合预期。

航空票价：黄金周裸票价同比下降，保障客座率同比持平。1）节前票价表现良好：估算国内客座率同比提升，裸票价或持平2024 年与2019 年同期；考虑燃油附加费同比下降，国内含油票价同比下降符合预期。2）黄金周票价略低于预期：国内裸票价同比高基数下降，估算国内含油票价同比下降或超一成。黄金周二次出行以旅游需求为主，且延续过去一年假期出行偏好短途趋势。航司通过灵活票价策略，有效刺激航空客流同比高基数仍有增长，保障国内客座率同比持平并保持80%以上。其中，小型航司票价同比表现或好于行业。

考虑周转提升与油价下降将助力航司成本压力同比改善，预计2025年春运旺季盈利表现仍有望好于市场预期。

风险提示：经济波动、政策、油价汇率、增发摊薄、安全事故等。