投资要点：

公司公告：公司发布2023 年年报，2023 年公司实现营业收入114.65 亿元（YoY-19.61%），归母净亏损7.75 亿元（YoY-185.75%），扣非归母净亏损6.81 亿元（YoY-185.50%）；其中2023Q4实现营业收入28.38 亿元（YoY+3.76%，QoQ+4.92%），归母净利润0.06 亿元（YoY+103.82%，环比扭亏转盈），扣非归母净亏损1.10 亿元（YoY-274.50%，环比减亏1.14 亿元），业绩符合预期。

氯碱主业价差持续修复+销售费用端改善，2023Q4 扭亏为盈。据公司公告，2023 年公司主营产品PVC 树脂、特种PVC 树脂、糊树脂、烧碱销量分别为102.11、8.59、9.35、73.64 万吨，同比分别+69.82%、-3.27%、-2.91%、+49.19%；销售均价分别为5222、5365、6561、2848 元/吨，同比分别-17.28%、-14.44%、-10.10%、-9.49%；其中2023Q4 主营产品PVC 树脂、特种PVC树脂、糊树脂、烧碱销量分别为26.00、2.49、2.57、22.01 万吨，同比分别+109.51%、+18.01%、+18.98%、+101.93%，环比分别+9.52%、+38.33%、+18.43%、+40.46%；销售均价分别为5222、5320、6834、2869 元/吨，同比分别+5.47%、+6.87%、+12.07%、-18.82%，环比分别-0.92%、+1.60%、+3.07%、-1.01%。4 月30 日公司将天辰化工纳入合并报表，氯碱主业产能规模提升。成本端压力持续缓解，2023Q4 公司主要原料煤炭、焦炭、石灰、工业盐采购均价分别为291、1300、448、188元/吨，同比分别-18.97%、-19.64%、-3.35%、+0.91%。期间费用方面，其中销售费用变化较大，主要是个别明细科目重分类所致，2023Q4 销售费用-1.26 亿元（QoQ-2.21 亿元），管理费用1.17亿元（QoQ+0.07 亿元），财务费用0.82 亿元（QoQ+0.01 亿元）。

收购并表天辰化工扩大氯碱规模优势，构建新型PVC 树脂产业链推动传统工艺绿色升级。据公司公告，2023 年上半年公司通过转让天业节水38.91%股份，退出农业节水产业；以自有资金完成天辰化工100%股权收购，进一步聚焦发展绿色现代化工、新材料主业，推进产业结构调整及国企改革。整合完成后，上市公司拥有134 万吨PVC树脂（含特种PVC和PVC糊树脂）、97万吨烧碱、213 万吨电石、535 万吨水泥的生产能力，规模优势显现，逐步实现产品的多元化、差异化、高端化布局，成为国内氯碱化工产业化配套完整、产品型号齐全的PVC 生产企业，具有一定规模优势及行业竞争力。公司发行可转债用于新型绿色高效树脂循环经济产业链项目--25 万吨超净高纯醇基精细化学品项目、年产22.5 万吨高性能树脂原料项目，采用煤化工与氯碱化工的有机耦合方式，通过技术创新实现煤从燃料向原材料的属性转变，推动公司高碳能源低碳化利用，实现低碳绿色发展，并不断探索产品高端化、差异化路线；该项目二甲醚、羰化、加氢等工艺单元主体装置全部安装完毕，正在进行工艺配管安装、钢结构安装、设备保温安装等工作，2023 年底已实现机械竣工，预计2024 年6 月按照装置工序，分步投产，将贡献未来主要业绩增量。

投资分析意见：考虑到公司主营产品PVC 景气修复较慢，下调公司2024-2025 年归母净利润分别为4.21、7.33 亿元（前值分别为5.51、7.44 亿元），新增2026 年盈利预测，预计2026 年公司归母净利润为10.82 亿元，当前市值对应PB 分别为0.73、0.68、0.61 倍，可比公司中盐化工、三友化工2024 年平均PB 估值为0.77 倍（Wind 一致预期），给予公司2024 年PB 估值0.77 倍，对应当前市值上行空间约5.5%，维持“增持”评级。

风险提示：主营产品价格下行；下游需求修复不及预期；收购资产进展不及预期。