公司公告：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现营业收入86.27 亿元（YoY-25.16%），归母净亏损7.81 亿元（YoY-173.98%），扣非归母净亏损5.71 亿元（YoY-169.11%）；其中2023Q3实现营业收入27.05 亿元（YoY-23.77%，QoQ-20.77%），归母净亏损1.93 亿元（YoY-387.05%，环比减亏3.55 亿元），扣非归母净亏损2.24 亿元（YoY-285.09%，环比减亏0.77 亿元），业绩符合预期。

氯碱主业价格价差环比有所上行，Q3 业绩环比减亏。据公司公告，2023Q3 公司主营产品PVC 树脂、特种PVC树脂、糊树脂、烧碱销量分别为23.74、1.80、2.17、15.67万吨，同比分别+41.48%、-25.31%、-22.22%、+16.59%，环比分别-9.97%、-12.62%、-13.55%、24.77%；PVC 树脂、特种PVC 树脂、糊树脂、烧碱销售均价分别为5272、5250、6644、2899 元/吨，同比分别-10.22%、-11.81%、-5.66%、-22.99%，环比分别+2.78%、-1.69%、+6.56%、+7.29%；4 月30 日公司将天辰化工纳入合并报表，氯碱主业产能规模提升。成本端压力持续缓解，2023Q3 公司主要原料煤炭、焦炭、石灰、工业盐采购均价分别为298、1151、439、181 元/吨，同比分别-13.45%、-29.72%、-2.78%、-1.17%，环比分别-16.17%、-11.41%、-4.49%、-1.98%；主营产品价格价差环比有所修复，盈利能力有所改善，2023Q3 公司销售毛利率10.11%（YoY-7.08pct，QoQ+6.86pct），销售净利率-7.14%（YoY-10.93pct，QoQ+8.93pct）。

收购并表天辰化工扩大氯碱规模优势，构建新型PVC 树脂产业链推动传统工艺绿色升级。据公司公告，2023 年上半年公司通过转让天业节水38.91%股份，退出农业节水产业；以自有资金完成天辰化工100%股权收购，进一步聚焦发展绿色现代化工、新材料主业，推进产业结构调整及国企改革。天辰化工核心资产为45 万吨PVC树脂、32 万吨烧碱、79 万吨电石和130 万吨水泥，整合完成后，上市公司拥有134 万吨PVC 树脂（含特种PVC 和PVC 糊树脂）、97 万吨烧碱、213 万吨电石、535万吨水泥的生产能力，规模优势显现，逐步实现产品的多元化、差异化、高端化布局，成为国内氯碱化工产业化配套完整、产品型号齐全的PVC 生产企业，具有一定规模优势及行业竞争力。此外，2022年公司发行30 亿可转债，项目通过煤化工和氯碱化工的有机耦合，构建合成气经乙醇制乙烯进而生产乙烯法PVC 的新型绿色高效树脂循环经济产业链，进而推动氯碱化工传统工艺的绿色升级；主要包括年产25 万吨超净高纯醇基精细化学品项目和年产22.5 万吨高性能树脂原料项目，预计2024 年投产，将贡献未来主要业绩增量。

投资分析意见：考虑到公司主营产品PVC 景气修复较慢以及减值影响，下调公司2023-2025 年归母净利润为-6.8、5.5、7.4 亿元（前值为-5.2、5.6、7.5 亿元），当前市值对应PB 分别为0.80、0.76、0.71 倍，可比公司滨化股份、中盐化工、三友化工2023 年平均PB 估值为0.86 倍（Wind 一致预期），给予公司2023 年PB 估值0.86 倍，对应当前市值上行空间约8%，维持“增持”评级。

风险提示：主营产品价格下行；下游需求修复不及预期；收购资产进展不及预期。