投资要点：

维持增持。前三季度营收752 亿元(+3.1%)、归母净利25.1 亿元(-21.4%)、扣非24.9 亿元(-19%)略低预期或因疫情导致高速公路业务等收入下降且成本费用增加；下调预测2020-21 年EPS 至1.16/1.32 元(原1.24/1.33 元)增速-2/14%，预测2022 年EPS 为1.52 元增速14%；考虑政策发力基建反弹，上调目标价至9.28 元，对应2020-22 年8/7/6.1 倍PE，增持。

Q3 收入/净利增速显著改回升，毛利率小幅提升。1)Q1-Q3 单季度营收增速-31/1.4/37%、归母净利增速-42/-47/26%、扣非增速-44/-46/36%；2)前三季度毛利率16.9%(+0.9pct)，净利率4.67%(-1.28pct)因费用率增加/减值增加(减值2.8 亿元/上年同期0.4 亿元)；3)期间费用率9.9%(+0.1pct)，其中管理4.3%(+0.1pct)/研发2.4%(+0.9pct)/财务2.3%(-0.4pct)；4)经营净现金流-3.9 亿元(-119%)，因房地产业务/水泥业务销售回款减少；5)资产负债率71.6%(-2.7pct)。

前三季度新签增速7.9%，Q3 大增24.5%。1)前三季度新签订单1833 亿元(+7.9%)，其中国内1120 亿元(+10.7%)占比61%、 国际713 亿元(+3.7%)占比 39%；2)Q1-Q3 单季度增速-2.8/8.9/24.5%。

拟换股吸收合并将推动发展提速，业务结构布局日臻完善。1)间接控股股东中国能建拟以8.76 元/股(A 股价格)吸收合并公司从而完成A+H 两地上市，将实现资源整合/产业协同/消除同业竞争/增强竞争实力；2)巩固工程建设主业优势，在大型基建领域具核心竞争力，始终保持水电建设特色和全球竞争优势；积极推进水泥/民用爆破/环保/高端装备制造为主的工业制造业务以及投资运营业务；3)成立葛洲坝集团交通投资有限公司，进一步加快专业化建设，推动交通产业投融建营一体化发展，将受益REITs。

核心风险：基建投资增速低迷、资金环境转紧缩、国际化经营风险等