2023&1Q24 业绩符合市场预期。

公司公布23 年业绩：2023 年收入17.84 亿元，同比+10.1%；归母净利润3.97 亿元，同比+96.5%；扣非净利润1.91 亿元，同比+5.2%，其中23 年非经常性损益2.05 亿元，主要系处置长期资产（沈永和酒厂一期拆迁）产生的收益。1Q24 收入5.67 亿元，同比+10.7%；归母净利润0.62 亿元，同比+5.3%。23 年和1Q24 业绩符合市场预期。

发展趋势

2023 年产品结构升级及全国化市场开拓进展顺畅。1）分产品：2023 年中高档酒/普通酒实现12.42/4.82 亿元营收，同比+12.4%/5.9%，中高档酒量/价分别同比+7.2%/+4.9%，普通酒量/价分别同比+14.5%/-7.5%。2023 年公司重点打造“只此青玉”核心大单品，拓展天纯系列、原酿系列等腰部产品。2）分区域：2023 年上海/浙江/江苏/其他地区营收3.46/4.99/1.74/6.62亿元，同比+7.5%/9.4%/6.9%/14.7%，2023 公司新增经销商263 家，填补北方24 个地级市空白市场，对于成熟市场公司通过“名酒进名企”、“四季风暴”营销活动增加终端销售网点。

2023 年公司产品结构优化下毛利率提升，且加大营销投放，1Q24 净利率基本持平。2023 年毛利率同比+2.1ppt，我们认为与产品结构升级和生产规模效应有关，其中中高档酒/普通酒毛利率分别提高1.3/3.9ppt。2023 年公司销售费率13.8%，同比+2.8ppt，其中广宣费和电子商务平台费的费用率有明显提高，我们预计与公司增加营销推广和新增电商平台公司有关。

1Q24 毛利率同比-0.1ppt，销售费用率同比+0.3ppt，净利率同比-0.6ppt，盈利情况基本稳健。

展望2024：公司将继续延续高端化+产品结构优化+全国化推广策略。我们预计随着重点产品营销投放增加、终端网点建设，公司收入有望保持稳健增长。我们预计产品结构优化将有利于公司毛利率改善，但有部分会被黄酒产业园转固折旧增加抵消，费用率端有望保持相对稳健。另外，根据公司公告沈永和酒厂两期拆迁补偿款合计约7.4 亿元，2023 年已收到预支的3.5 亿元，我们预计2024 年仍有部分长期资产处置收益。

盈利预测与估值

考虑到产品结构升级带动毛利率改善，我们上调2024 年净利润11%至3.36 亿元，新引入2025 年净利润2.37 亿元，当前股价对应24.8/35.1 倍2024/25 年P/E。维持中性评级，考虑到盈利预测调整及板块估值有所回落，我们保持目标价10.4 元/股不变，对应约28.1/40.0 倍2024/25 年P/E，较当前股价有约13.9%的上行空间。

风险

需求疲软，市场竞争加剧，固定资产投入增加，食品安全风险。