1H22 业绩略低于我们预期

公司1H22 收入7.85 亿元，同比+2.7%；净利润0.90 亿元，同比+2.0%；其中2Q22 收入2.21 亿元，同比-16.2%，净利润0.21 亿元，同比-21.8%。公司业绩略低于我们预期，主要由于上海等地的疫情反复对黄酒销售影响较大。

发展趋势

2Q22 疫情对华东核心市场冲击较大，销量及产品结构升级进程受到影响，成本端原料成本下行与提价传导共振下，毛利率有扭转势头。公司核心市场中上海受疫情冲击最大（2Q21 营收占比12%）。2Q22 上海营收同比-80.2%，江苏（2Q21 营收占比11%）及浙江（2Q21 营收占比31%）亦受到一定程度冲击，分别同比-21%/-5%。疫情导致黄酒消费场景缺失以及中高档消费力受损，2Q22 中高档酒营收同比-27.6%。受益于公司4Q21 提价举措及包材成本下降趋势，2Q22 公司毛利率为39.2%，同比+2.0ppt，成本端压力有放缓趋势。

公司逆势加大营销费用，持续发力培育黄酒消费群体，塑造高端黄酒品牌形象。公司上半年逆势加大费用投放，1H22 销售费用率同增0.3ppt，其中广告及业务宣传费用同比+4.8%，多维度全面推广古越龙山、国酿1959 系列等高档产品，并加强消费者培育。

公司全国性布局持续推进，建议密切关注疫情后复苏进程。公司在上半年持续推进全国化布局，除投放广告及宣传外，公司在核心市场内持续推进绍兴黄酒产业园建设，做深黄酒文化内涵，据公司公告，一期工程计划在年底前建成；同时今年年初北方酒库对外开放，且公司在全国各地加速开设品鉴馆，持续深耕江浙沪外的国内市场。我们认为公司持续性投入下，黄酒品类有望取得区域性突破，建议密切关注疫情后的复苏进程。

盈利预测与估值

考虑到疫情带来的影响略超我们预期，我们下调2022/2023 年盈利预测3.5/9.7%至2.34/2.72 亿元；同时考虑到消费复苏趋势明确，维持目标价10.40 元，对应2022/23 年40.4/34.9x P/E，当前股价交易于37.6/32.4x2022/23 年P/E，较当前股价有7.5%上行空间，维持中性评级。

风险

疫情反复影响酒类消费场景；其他酒种激进投放，继续抢夺黄酒市场份额；高端竞争加剧；食品安全。