1Q20 业绩略低于我们预期

公司公布1Q20 业绩：收入3.66 亿元，同比-41.96%；归母净利润0.46 亿元，同比-34.11%，业绩略低于我们预期，主要因为疫情导致餐饮场所锐减，黄酒销量下滑幅度大于我们预期。

发展趋势

料1H20 增长压力依然存在，2H20 开始消费氛围可逐渐改善，全年销量或有双位数下滑。根据我们调研，四月份以来浙江省内餐饮消费氛围环比改善较为明显，堂食基本恢复到往年同期60%左右。但因为黄酒季节性消费属性较强，夏季一般为淡季，我们认为即使接下去消费氛围改善，黄酒受益或依然有限，待4Q20 才有更明显的消费起势。

古越龙山兼具品牌品质优势，潜在消费人群大，缺陷主要在营销和渠道。作为曾经全国化过的品牌，古越龙山依然具备一定的全国化知名度，且古越龙山历史文化底蕴深厚，地方性品牌粘性较强，浙江大本营市场潜在消费人群大。同时，黄酒成品也需经过数年窖藏，工艺品质较为上乘。加之黄酒度数较低，亦契合当下“理性饮酒”的健康趋势，适合面向大众推广饮用。但黄酒公司普遍沿用糖烟酒传统渠道，缺乏对新式渠道的扩张，加之渠道利润较为微薄，导致渠道动力不足。

公司正在积极引领行业多方变革，包括渠道混改、引入战投及开发“不上头”产品。2020 年初子公司状元红参与混改，以扩大经销网络，其中古越龙山参股26%，此为第一例黄酒国企混改；2020年2 月公司引入战略投资人，募集资金用以扩张产能并促进全国化发展；2019 年公司成功开发不上头的黄酒产品，我们认为此番尝试可进一步促进黄酒放量。

盈利预测与估值

由于疫情影响超过我们此前预期，我们下调2020 年盈利预测10.1%至1.58 亿元，维持2021 年盈利预测不变，由于估值中枢上移，我们维持目标价不变，对应2020/21 年41/32.5x P/E，当前股价对应2020/21 年41.2/32.7x P/E，目标价有0.62%下行空间，维持中性评级。

风险

若公司营销费用投放精准度不提升，则即使加大市场投入也无法有效扩大黄酒需求；若其他酒种市场投入更加激进，则黄酒市场或进一步萎缩。