投资建议

由于公司浙沪以外成长性大幅减弱，营收和利润增速均受到影响，长期的成长性相对看淡，下调目标价至18.9%至7.3 元，下调评级至中性。理由如下：

浙沪以外市场的成长性大幅减弱。2016~18 年的浙沪收入增速分别为17.6%/12.9%/-0.3%，1Q19 继续下降至-2.9%。先期开发的市场陆续进入阶段性稳定期，后续增长缺乏滚动开发的新市场支撑。

低档酒开始面临持续下滑压力。2018 年低档酒销量下滑13.8%至7.7 万吨，但占比仍达到56%。低档酒主要在省内消费，由于人口和消费升级因素，低档酒需求将持续减弱。公司通过提价和产品主动升级聚焦能够部分抵消对收入的负面影响，但不改下行趋势。

行业当务之急是寻找量的增长点，而量的增长主要来自江浙沪以外市场，但行业整体的市场投入不足。需要企业的主动培育引导、渠道布局推动以及产品层面的创新提升，以推动消费氛围和需求的放大。边际上已有改善，例如古越龙山的持续性广告和渠道投入，但是行业整体投入仍然不足。

我们与市场的最大不同？黄酒行业缺乏营销投入，区域扩张缓慢。

潜在催化剂：消费升级依旧延续。

盈利预测与估值

由于公司省外的成长性大幅减弱，下调19/20 年EPS 11.8%/18.4%至0.223/0.234 元，下调目标价18.9%至7.3 元，对应19/20 年32.7/31.2xPE，现价对应19/20 年35.8/34.1xPE，目标价有8.4%下行空间，下调评级至中性。

风险

如果省外市场不能继续拓展，营收缺乏长期增长空间