公司发布2024 第一季度报告。24Q1 公司实现营收3.36 亿元，同比-0.43%；实现归母净利润0.25 亿元，同比-60.51%；扣非归母净利润0.22 亿元，同比-62.77%。受多重因素影响Q1 业绩承压，中长期仍看好新增高铁、减免政策对景区客流的提振，以及各业务逐步完善贡献增量，维持增持评级。

支撑评级的要点

收入端：免票政策致门票收入下滑。24Q1 黄山景区累计接待进山客流82.72 万人次，同比-2.12%；同时23 年黄山自4 月起开始实行免票政策，而24 年从年初即开始实施减免政策，导致景区门票收入同比减少。

成本费用端：餐饮门店扩张新增折旧，上年同期所得税费用减免致基数较低。1）23 年公司的徽菜板块快速扩张，23Q2 新开业多家徽商故里门店，由此新增的折旧摊销导致营业成本同比增加；24Q1 公司的营业成本为2.04 亿元，同比+15.34%，期待门店爬坡逐步贡献增量。2）22 年公司尚未实现盈利，产生的亏损在23Q1 可减免部分税费，导致23Q1 税费基数较低；24Q1 所得税费用为2180 万元，同比+82.61%。

业务结构变化致毛利下滑，期间费用率同比基本持平。景区毛利率相对较高，Q1 门票收入下降导致业务结构发生变化，毛利率有所下滑。24Q1公司的毛利率为39.47%，同比-8.28pct。期间费用率方面，24Q1 公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.30%/20.85%/0.16%，同比分别+0.54/-0.41/+0.16pct。

高铁线路完善叠加延续免票活动，有望助推景区客流提升。池黄高铁于4月26 日正式运营，此线路开通后，将连通九华山、黄山、太平湖，形成“两山一湖”的黄金旅游路线，新建的黄山西站至池州站仅需30 分钟，有望吸引更多优质客源。此外，Q2 主景区延续“免减优”活动，每周三对游客免票。外部交通网络完善叠加减免优惠，有望提振景区游客数量。

估值

考虑到受多重因素影响，公司Q1 业绩承压，我们调整公司24-26 年EPS为0.64/0.72/0.76 元，对应市盈率分别为19.9/17.8/16.8 倍。短期内免票政策仍将助力；中长期来看，外部交通线路逐步完善，公司各项业务持续完善增量可期，维持增持评级。

评级面临的主要风险

客流恢复不及预期、业务整合落地难度大等风险。