核心观点：

2024 年3 月20 日，公司发布2023 年年度报告。全年实现营收3726亿元（YoY+5.0%），归母净利润82 亿元（YoY+12.0%），ROE 5.08%（YoY+0.4pct），自由现金流 304 亿元（YoY+10.8%），派息率约55%。

全年资本开支739 亿元（前值742 亿元），2024 年指引为650 亿元。

量质并举，联网通信和算网数智两大主业协调发展。（1）联网通信业务：2023 年实现收入2446 亿元。移动联网方面，移动用户规模3.33亿户，5G 套餐用户渗透率78%（YoY+12pct）；宽带联网方面，固网宽带用户达到1.13 亿户，宽带用户融合渗透率76%，千兆用户渗透率22%（YoY+6pct）。（2）算网数智业务：全年收入752 亿元。联通云方面，实现收入510 亿元（YoY+41.6%）,云资源覆盖突破230 个城市；云数据中心方面，IDC 行业内增幅领先；数据服务方面，数据服务连续5 年行业份额超过50%，领先同业；数智应用方面，物联网发布全球首款 5G RedCap 商用模组。

资本开支拐点显现，投资者回报持续提升。资本开支显现拐点，2023年全年资本开支为739 亿元，相比2022 年742 亿元有所下降。公司预计2024 年固定资产投资650 亿元（YoY-12.0%），算网数智投资将坚持适度超前，加强布局。公司重视投资者回报，全年股息合计每股人民币0.3366 元（YoY+22.8%），派息率增至55%。

盈利预测与投资建议。我们预计公司24~26 年营业收入分别为3963/4200/4434 亿元，归母净利润为91/100/109 亿元，对应EPS 为0.29/0.31/0.34 元/股，参考可比公司估值，给予公司2024 年PB 1.2x，对应每股合理价值6.30 元，给予 “买入”评级。

风险提示：5G 渗透率不及预期的风险；云业务增长不及预期的风险；5G 共建共享不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。