事项：

公司预计2024 年度营业总收入3128 亿元，同比下降9.83%，归母净利润约50.16 亿元，同比下降58.43%。

评论：

公司2024 年Q4 归母净利润-28 亿元，主要源于过去土储包袱结转仍在高峰期，结转毛利率仍有压力，房价下行导致部分项目计提减值。1）2024 年营业总收入3128 亿元，同比下降9.83%，主要源于项目交付结转规模下降，公司近年来整体拿地换仓、销售节奏放缓，我们根据销售面积拟合竣工面积，测算2025 年公司营收或下滑约12%，仍面临一定收缩压力。2）2024 年Q4 公司归母净利润-28 亿元，全年归母净利润约50 亿元，同比下降58.43%，利润下滑速度快于营收，主要原因为过去土储包袱结转仍在高峰期，结转毛利率下降，以及房价承压，公司对部分项目计提减值准备。

2024 年签约金额同比下降23.5%，土地投资强度20%。1）2024 年公司实现签约面积1796.61 万方，同比下降24.71%，实现签约金额3230.29 亿元，同比下降23.5%。2）2024 年公司共获取38 宗地块，计容建面约329 万方，总地价657 亿元，权益地价602 亿元，土地投资强度约20%（地价/销售金额）。3）2024 年Q1-Q4 投资强度分别为8%、7%、42%、30%，下半年以来投资强度明显提升；从城市能级来看，新增土地中一线、二线、三线城市计容建面占比分别为32%、42%、26%。

三道红线绿档，持续保持融资优势。1）截至2024 年9 月底，母公司口径货币资金93 亿元，合并报表口径货币资金1274 亿元。2）三道红线保持绿档，剔除预收款的资产负债率65.5%，净负债率67.0%，现金短债比1.99。3）公司拟发行总额不超过95 亿元的可转债，期限为六年，发行的募集资金拟用于北京、上海、佛山等城市的15 个房地产开发项目及补充流动资金，2025 年1 月16日获上交所审批通过。

投资建议：融资优势保障公司不断聚焦核心城市，改善土储质量，奠定未来利润率和ROE 回升的基础，但短期内公司存量土储可能存在减值压力。我们调整2024-2026 年公司eps 分别为0.42、0.43、0.53 元（前值0.75、0.84、0.97元），基于剩余收益模型测算公司价值，给予2025 年目标价12 元，对应25年28 倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示：行业继续单边缩表，市场超预期下行。