2020 年以来银行业绩增速下行周期主要由净息差拖累。从2020 年以来上市银行业绩增速下降归因来看，净息差持续大幅收窄是主要拖累因子，规模和信用成本对业绩形成正贡献，但信用成本对业绩正贡献幅度持续下降。

预计规模增速放缓至约8.0%，降拨备放利润空间有限。规模：预计2024-2025年每年新增贷款约20 万亿元，对应贷款同比增速分别8.4%和7.8%，较2023年10.6%的增速回落约2.5 个百分点。信用成本：2021 年以来上市银行资产减值损失持续下降，成为业绩增长重要贡献因子。一方面受益于不良率和不良生成率持续下行，我们判断此轮房地产不良暴露周期至暗时刻或已过去。

另一方面是银行主动降低了贷款减值损失计提力度，2022-2023 年老16 家上市银行“贷款减值损失/不良生成”比例分别为117%和115%，明显低于2017-2019 年约130%比例，多家银行低于100%，继续降低信用成本空间有限。

净息差寻底，预计2024 年净息差同比降幅可能达到约15~20bps，2025 年净息差降幅或能控制在10bps 以内。对于LPR 和存款挂牌利率判断，预计美联储政策转向后我国LPR 会下降，但幅度可能仅10bps。同时政策会通过调降存款挂牌利率、引导存款结构优化等方式降低存款成本以稳定净息差。按此预判的量化结果表明2024 年净息差下行压力大，2025 年明显缓解：（1）存量贷款重定价拖累2024-2025 年净息差同比收窄约6.0bps 和6.6bps。2023年存量按揭一次性重定价拖累2024 年净息差同比收窄3.5bps。（2）新发放贷款利率下降对2024-2025 年净息差的拖累大概率超过15.0bps 和5.9bps，但大概率存在低估，且2024 年低估幅度高于2025 年。（3）不考虑存款结构变化，存款挂牌利率下调和手工补息被禁提振2024-2025 年净息差约11.0bps 和8.2bps。

预计2024 年是此轮业绩下行周期尾声，当前估值仍处在低位。如果生息资产增长8.0%，对应的上市银行净息差收窄11~13bps 可以维持净利息收入不变，2025 年净利息收入则能够实现微增。2023 年以来以大行为代表的高股息银行个股PB 估值从0.45x 修复到0.6x。大行PB 0.45x 反映了非理性下极度悲观市场预期，这轮估值提升主要是极度悲观预期修复，当前估值仍不高。

投资建议：短期高股息策略继续占优，中长期重视绩优股。下半年我国经济仍有压力，复苏缓慢，且银行基本面仍处在下行周期中，因此我们判断高股息策略继续占优。中长期来看，我国政策空间充足，经济内生性在逐步恢复，2025 年上市银行业绩大概率迎来业绩拐点。在个股上，建议关注成长性较好的个股，如常熟银行、瑞丰银行、宁波银行和招商银行。

风险提示：经济复苏不及预期，不良暴露和净息差下行拖累业绩。