事件描述

招商银行2024 年全年营收增速-0.5%（前三季度增速-2.9%，单季增速+7.5%），归母净利润增速+1.2%（前三季度增速-0.6%，单季增速+7.6%）；全年净息差1.98%，同比下降17BP；年末不良率0.95%，环比-1BP，较期初持平。年末拨备覆盖率412%，环比-20pct。

事件评论

业绩：业绩增速逐季上行，全年利润增速转正。全年营收增速-0.5%，增速回升源于四季度投资收益增长及基数走低。利息净收入增速-1.6%（前三季度增速-3.1%），四季度息差降幅优于预期。归母净利润增速+1.2%，拨备覆盖率适度回落释放盈利。

规模：Q4 零售贷款加速增长，活期存款占比回升。全年贷款增长5.8%，Q4 单季环比增长1.9%。全年对公/票据/零售贷款增速分别为+10%、-19%、+6%。各类零售产品中，按揭、信用卡、小微、消费贷分别增长2.3%、1.3%、9.9%、31.4%，母行口径显示Q4 按揭、信用卡、小微环比加速增长。存款全年增长11.5%，Q4 环比增长4.2%。年末活期存款占比52.2%，环比回升3.5pct，其中个人活期存款占比回升预计源于资本市场回暖。

息差：表现优于预期，存款成本改善。全年净息差1.98%，同比下降17BP，Q4 单季净息差1.94%，环比下降3BP。Q4 息差下降主要反映房贷降息影响，单季贷款收益率环比下降21BP 至3.70%。存款成本加速改善缓解息差压力，全年存款成本率1.54%，同比下降8BP，较上半年下降6BP，其中Q4 单季环比下降14BP 至1.40%，下半年来各类存款产品价格均明显下降，未来长期低负债成本优势带来息差稳定优势。

非息：预计财富管理收入经过三年调整基本到位。全年非息收入增速+1.4%（前三季度增速-2.6%），主要投资收益拉动。手续费净收入增速-14%（前三季度增速-17%），今年以来降幅逐季收窄。其中全年财富管理手续费收入-23%，虽然代销理财收入+45%，但代销保险、基金收入分别-53%、-20%，受益资本市场回暖，Q4 代销基金收入同比转正。

资产质量：信用卡不良生成率回落。年末不良率0.95%，环比回升1BP，较期初持平。

母行全年不良新生成率1.05%，较前三季度上升3BP，主要反映零售贷款波动；全年零售贷款不良新生成率1.60%，较前三季度上升3BP，但其中信用卡不良生成率较前三季度下降8BP；非信用卡不良新生成率上升7BP，年末小微、按揭、消费贷不良率环比有所上升，其中小微不良率、逾期率环比分别上升14BP、13BP。房地产风险持续收敛，年末母行口径房地产对公不良率4.74%，环比下降6BP。年末拨备覆盖率412%，环比-20pct，较期初-26pct，在保持风险抵补能力充裕的条件下，降低拨备支撑利润正增。

投资建议：高ROE、长期内生增长优势突出，大行注资摊薄后逻辑更清晰。全年ROE 为14.5%，预计保持领先，年末核心一级资本充足率同比提升1pct 至14.9%。2024 全年分红比例35%，同比提升0.3pct，今年计划实施中期分红（拟于2026 年初发放）。A/H 股2025 年PB 为0.97x/0.95x，预期股息率4.8%/4.8%，年初以来南下资金持续增持推动H股上涨，A/H 价差收敛。看好A/H 股估值继续修复，重点推荐，维持“买入”评级。

风险提示

1、经济下行压力加大，净息差继续收窄；2、资产质量波动，不良率明显上升。