2019 年，收入同比+9.1%，盈利同比+12.8%，业绩略超预期

4 月3 日晚，公司发布2019 年报：1）收入同比增长9.07%至29.04 亿元，归母净利增长12.82%至8.28 亿元，扣非净利增长18.73%至8.60 亿元；2）业绩略超预期（我们盈利预测为7.99 亿元）。我们认为，盈利增长主要来自：车流量内生增长、财务费用下降。受疫情期间高速公路免费通行的影响，公司拟降低2019 年度分红比例至16.6%，派息低于预期。我们预计2020-2022 年EPS 为0.10、0.35、0.37 元，目标价3.12-3.19 元。考虑交通部潜在的补偿措施以及近期良好的车流量表现，维持“增持”评级。

福厦线客车流量稳健增长，货车流量表现平淡

受益于私家车保有量提升，高速公路客车流量稳健增长；经济下行、贸易摩擦使货车流量增速低于客车。2019 年，福建省高速公路客车、货车流量同比增长11.8%、7.2%。同期，公司核心路段泉厦、福泉高速的收入同比增长2.4%、3.9%，主要受客车增长驱动，客车流量同比增长6.2%、6.9%，增速高于货车4.9、5.0 个百分点。受益于宁连宁德段部分路段封闭施工、宁德井上互通通车诱增影响，罗宁高速通行费收入大幅提升44.4%。

车流量内生增长与财务费用下降驱动盈利提升

2019 年，公司毛利润和营业利润同比增长11.8%和16.9%。我们认为：1）毛利润的增长主要源自泉厦、福泉、罗宁高速的车流量增长；2）营业利润同比增加2.19 亿元，主要因为毛利润增加1.92 亿元，财务费用下降0.25亿元，其他期间费用保持稳定。“15 闵高速”公司债（票面利率4.9%；约占公司2019 年付息债务的45%）将于2020 年8 月到期，考虑年初至今市场利率已大幅下降，我们预计债务置换或使公司财务费用进一步降低。

高速公路在疫情期间暂时免费通行，股价已充分反映负面预期

从2 月17 日至疫情防控工作结束，全国收费公路免收车辆通行费。我们认为，公司股价已充分反映免费通行对短期盈利和现金流的负面影响。交通部表示正在制定保障政策，包括延缓付息、本金展期或者续贷及延长经营期限等（3 月6 日新闻会）。我们期待政府补偿方案的出台。我们对疫情结束后的车流量持乐观展望。3 月，全国高速公路网车流量同比提升10%；与之相比，铁路和民航客运量仍同比减少75%和73%。

考虑交通部潜在的补偿措施，维持“增持”评级

基于公路免费政策，我们调整2020/21 年归母净利预测至2.78/9.52 亿元（前次8.52/9.54 亿元），并且引入2022 年预测10.25 亿元。考虑公司派息能力，我们预计2021/22 年度分红率回升至50%水平（2016-2018 年均值56%），对应股息率6.4/6.8%。我们认为公路免费为一次性事件，故采用不受此影响的2021 年作为估值基础。考虑公司过往分红率高于行业水平，在行业中枢7.8x 2021PE 上给予约15%溢价，基于8.9-9.1x 2021PE给予目标价区间3.12-3.19 元（前次3.48-3.57 元）。维持“增持”评级。

风险提示：疫情影响高于预期、车流量增速放缓、海峡财险亏损扩大。