2017 年，公司归母净利润同比降低 2.23%，业绩低于预期

4 月 20 日，公司发布 2017 年年报： 1）营业收入同比降低 2.13%至 24.74亿元，归母净利润同比降低 2.23%至 6.56 亿元，董事会建议派息每股 0.12元， 分红率达到 50.19%，股息率达到 3.52%（ 2018/4/20 收盘价）； 2） 业绩下滑主要因为： 路网分流效应、折旧政策调整、 养护支出增加、 参股的海峡财险亏损； 3） 2017 年业绩低于预期（此前 2017 年盈利预测为 7.22亿元，较实际值高出约 10.01%）。 调整目标价至 3.80-3.90 元， 维持“增持”评级。

回顾 2017 年， 路网分流、路产折旧调整拖累盈利

2017 年， 公司归母净利润同比降低 2.23%，主要因为： 1） 收入端： 受路网加密引起的分流效应、 厦门会晤保障的影响， 公司核心路段福泉高速通行费收入仅同比增长 0.72%， 泉厦高速同比降低 0.35%； 2）成本端： 路产折旧政策调整、 养护支出增加使营业成本上升，毛利率因此下滑 5.40 个百分点； 3） 投资收益端： 参股的浦南公司亏损略有扩大，参股的海峡财险尚处于培育期亏损状态。同时， 2017 年的利好因素包括： 1）参股的厦门国际银行贡献投资收益 7,785 万元，为 2015 年和 2016 年的合计分红； 2）到期债务的逐年归还，财务成本同比下降 4,486 万元。

展望 2018 年， 路网分流效应预计减弱、财务成本随贷款归还略有下降

我们预计， 2018 年路网分流效应有所减弱。 2018 年一季度， 福建省高速公路车流量稳健增长： 总车流量同比增长 11.9%，其中， 客车流量增长13.2%， 货车流量增长 6.5%（ 福建省交通厅）。 1-3 月，公司核心路段泉厦、福泉高速的通行费收入分别同比增长 9.39%、 1.01%（ Wind）。因宁连高速分流影响同比口径消除，罗宁高速通行费收入增速首次转正， 1-3 月罗宁高速收入同比增长 4.12%， 而 2017 全年降幅约 37.1% （ Wind）。成本端，折旧政策调整带来 2017 年成本上升，同比口径的负面因素预计在 2018年消除。 考虑到期债务的逐步归还， 2018 年财务成本预计略有下降。

调整目标价至 3.80-3.90 元， 维持“ 增持”评级

根据 2017 年年报， 我们调整 2018-2019 年归母净利润预测值至 6.85 亿元和 7.35 亿元（前次为 7.43 亿元和 7.94 亿元），并首次引入 2020 年归母净利润预测值 7.71 亿元。我们调整目标价至 3.80-3.90 元（前次为 4.10-4.40元），基于：1）PB：公司过去 5年的 PB中枢为 1.166倍，基于 1.166x 2018PB（ 2018 BPS 预计为 3.296 元），估算目标价约为 3.80 元； 2） DCF： 基于WACC=7.80%以及保守的增长假设，测算目标价约为 3.90 元。维持“增持”评级。

风险提示： 经济增速超预期滑坡、 车流量增速低于预期、 收费标准政策调整带来的不利影响。