投资建议：推荐具有深度整合能力的头部券商

1）潜在并购重组标的围绕头部机构打造一流投行以及中小券商特色差异发展。2）有望实现深度整合的券商能够取得更优的合并效果，推荐具有有力的领导核心和突出的业务优势，进而具有深度整合能力的头部券商，个股推荐中国银河、中金公司H、中信证券、华泰证券。

内生增长相对乏力，估值变动是股价超额收益主要来源1）2024年初至今券商行业相对万得全A超额收益为-3.37%，首创、国信、招商等券商相对行业有超额收益。2）严监管下的估值下行和并购重组预期带来的估值上修是券商股股价相对行业变动的主因，首创、国信、浙商等个股的超额收益主要来自于估值提升。3）内生增长仍有待发掘，2024Q1归母净利润同比-31.69%，各项业务全面承压。

围绕一流投行和投资机构，外延式扩张是估值提升的重要驱动力1）展望2024H1和全年，高质量发展仍是主线。预计2024年，上市券商调整后营收同比-4.91%，归母净利润同比-6.62%。2）金融工作会议以来持续推进“培育一流投行和投资机构”，支持头部机构通过并购重组做优做强。3）2012-2022年集中多起重大券商并购重组案例，主因为“一参一控”的政策和优质券商创新发展的需要，高度一体化的整合有利于产生更优的财务结果。

催化剂

行业并购重组进程持续推进。

风险提示

1）行业并购重组推进进程不及预期；2）并购重组效果不及预期。