本报告导读：

2025 年春运假期延长且可拼长假，预计航空需求旺盛且加班或将有限，业界预期供需乐观，叠加油价压力改善，有望展望超预期盈利弹性。

投资要点：

航空具长逻辑 ，春运或催化乐观预期，维持航空增持评级。中国航空业具盈利中枢上升的超预期长逻辑，2025 年供需恢复趋势确定，考虑票价市场化与机队增速显著放缓，预计将开启盈利中枢上行。

预计2025 年春运需求旺盛，春运加班或将有限，业界预期供需乐观，叠加油价压力改善，有望展现超预期盈利弹性，催化乐观预期。

市场对航空长逻辑预期仍处低位，分歧越大空间越大。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、中国东航、春秋航空等“增持”评级。

航空客运量：料春运需求旺盛，客流将再创新高。2025 年春运作为疫后第二个常态化春运，春节假期增加一天且可拼长假，预计春运出行需求旺盛，民航客运量或将再创历史新高。1）节前：“2025 年春运”将于2025 年1 月14 日开启（春节前十五天），而事实上机票预售已于2024 年12 月中旬启动，预售量较同期增长明显。由于2025年春节早于往年，预计节前冰雪游/学生放假/返乡探亲/公商务等多类客流重叠，将有助于航司收益管理。2）节中：假期延长与拼假效应将保障黄金周出行需求持续旺盛，或再现成规模二次出行，节中应无明显低谷。3）节后：预计返程客流将相对分散。

航司收益管理：已现积极改变，票价市场化效应将再现。2020 年中国民航票价市场化机制基本完善，“十四五”百大航线加权全票价已较2019 年上调超四成。票价市场化将释放以往被压制的旺季票价上涨空间，亦是票价中枢上升的核心驱动。2023 年航司执行“票价优先”，票价市场化效应初步展现；2024 年转为“客座率优先”，机队周转与客座率已基本恢复。预计2025 年航司收益管理策略将积极改变，票价修复已是行业共识。业界预期2025 年春运加班或将有限，供需预期乐观。据我们观察，上周票价开始上升，航司收益管理策略已有积极改变，将助力春运票价市场化效应再次展现。提示2024年春运票价高基数，且油价与燃油附加费下降将可能导致春运含油票价（含燃油附加费）同比下降，建议关注国君交运“扣油票价”（含油票价扣除人均燃油成本）趋势，将更真实反映盈利趋势。

2025 年供需恢复趋势确定，有望开启盈利中枢上行。2023-2024 年中国航空业供需持续恢复中，航司持续减亏并阶段性印证票价与盈利中枢上升逻辑。展望2025 年，供需继续恢复趋势确定，盈利中枢上升将开启。1）供给端：国际增班继续消化运力。行业宽体机占比下降，且国内减班国际增班趋势持续，将继续改善宽体机错配问题。

叠加免签政策利好国际增班，将加速消化国内过剩运力。2）需求端：中国航空消费仍处初级阶段，需求具韧性且内生增长动能，长期空间巨大。2024 年航空需求增速回升，2025 年期待政策提振。3）预计2025 年航司收益管理策略将积极改变，有望加速盈利中枢上升。

风险提示：经济波动、政策、油价汇率、增发摊薄、安全事故等。