事件：2024 年4 月28 日，公司发布2024 年第一季度报告。2024 年第一季度，公司实现营业收入7899.7 亿元，同比微降0.2%；实现归母净利润183.2亿元，同比下降8.9%；实现扣非归母净利润181.9 亿元，同比下降7.8%。

勘探及开发：原油量价稳增，天然气量增价减，利润稳步增长。原油方面，24Q1，公司实现原油产量7036 万桶，同比增长1.3%；其中，国内产量为6311万桶、同比增长2.0%，境外产量725 万桶、同比下降5.0%；原油实现价格75.43美元/桶，微幅增长0.3%。天然气方面，24Q1，公司实现天然气产量3505 亿立方英尺，同比增长6.0%；实现价格为1.98 元/立方米，同比下降5.7%。综合来看，在油气产量稳步增长的背景下，公司勘探及开发板块利润依然稳步增长，息税前利润为148.23 亿元，同比增长11.0%。

炼油：受成品油价格下滑的影响，效益同比下滑。24Q1，公司汽/柴/煤油产量分别为1622/1475/786 万吨，同比变化+7.0%/-5.3%/+19.8%，成品油总产量整体增长4.1%至3883 万吨。公司灵活调整产品结构，推动产业链效益最大化，24Q1 柴汽比由1.03 降至0.91，炼油的现金操作成本同比下降5.0%至3.83美元/桶，但在24Q1 成品油价格整体下行的背景下，公司炼油毛利下降17.4%至7.15 美元/桶。综合来看，炼油板块息税前利润为68.87 亿元，同比下降34.2%。

化工：强化成本管控，亏损幅度收窄。24Q1，公司实现乙烯/合成树脂/合成橡胶/合纤单体及聚合物/合成纤维产量分别为328/484/34/204/31 万吨，同比分别变化-2.0%/+0.4%/-2.0%/+0.5%/+18.6%；且公司以效益为导向优化原料、装置、产品结构，强化成本管控，化工单位完全加工成本同比下降10.3%至1370.0 元/吨；整个板块实现息税前利润为-16.09 亿元，亏损幅度同比收窄。

营销和分销：经营稳步推进，境外业务依然亮眼。24Q1，公司境内成品油总经销量为4558 万吨，同比增长2.3%；境外成品油经销量为1423 万吨，同比大幅增长22.8%。成本方面，销售吨油现金费用181.48 元/吨，同比下降3.4%。

综合来看，营销和分销板块经营效益稳步推进，息税前利润实现86.78 亿元，同比小幅增长2.4%。

投资建议：勘探业务高毛利保障盈利，国内需求边际改善推动炼油化工业务盈利能力修复，且在央企市值考核背景下，公司估值有望提升。我们预计，2024-2026 年归母净利润分别为704.08/737.72/776.17 亿元， EPS 分别为0.58/0.61/0.64 元/股，对应2024 年4 月26 日的PE 分别为11 倍、11 倍、10倍，维持“推荐”评级。

风险提示：原油价格波动的风险，化工品景气度下行的风险，下游需求不及预期的风险。