事件：公司公告2024 年年报，实现营业收入1129.94 亿元，同减3.57%；归母净利润57.03 亿元，同增26.11%；扣非归母净利润53.52 亿元，同增40.74%；加权平均ROE 同比提高2.32pct，至11.66%。

上网电量略降0.52%，新投产机组均为优质气电。截至2024/12/31，公司控股装机容量59818.62MW，燃煤发电约占控股装机容量的78.15%，燃气发电、水力发电等约占21.85%。2024 年公司投产1508.84MW，增量均为燃气机组。2024 年公司完成上网电量2084.53 亿千瓦时，同比下降约0.52%，煤电1823 亿千瓦时，同比-0.7%，占比为87%；气电177亿千瓦时，同比+5.9%，占比9%；水电84 亿千瓦时，同比-9.5%，占比4%。利用小时数来看，公司发电机组平均利用小时为3,746 小时，同比下降210 小时；其中燃煤发电机4,086 小时，同比下降215 小时；燃气发电机组2,152 小时，同比下降35 小时；水力发电机组3,363 小时，同比下降431 小时。整体利用小时数下降，新机组投产驱动电量增长。

区域优质电价较好，燃料成本下降明显。电价端来看，2024 年公司平均上网电价为 511.74 元/兆瓦时（2023 年为516.78 元/兆瓦时）。公司火电机组主要集中在山东、湖北、安徽等地区，区域电力供需相对较好，支持公司发电机组电价表现，我们预计有支撑的电价有望在2025 年继续体现。成本端来看，2024 年公司供电煤耗为287.53 克/千瓦时，同比下降1.81 克/千瓦时，入炉标煤单价为965.16 元/吨，煤耗与入炉煤价双双下降，2024 年公司剔除煤炭销售成本后的营业成本为957 亿元，同比变动-3.9%，同比下降39 亿元，其中燃料成本706 亿元，同比变动-6.5%，同比下降49 亿元，燃料成本下降尤其明显。公司600 兆瓦及以上火电机组约占51%，远高于全国平均水平。 2025 年以来煤价维持低位，燃料成本持续下降，我们预计25 年公司点火价差有望进一步提升。

现金流表现良好，分红比例45.72%。2024 年公司经营活动现金流净额163.36 亿元，同增23.28%，2024 年资本开支91.39 亿元（50.79 亿元用于基建工程投资，38.51 亿元用于一般技改环保技改和小型基建投资，2.09 亿元用于参股股权投资）。公司预计2025 年资本开支提升至120亿元，现金流依然充沛。2024 年现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额21.5 亿元（含税），分红比例45.72%，现金流红利属性彰显。

集团资产注入加速，装机增长26%。公司公告发行股份及支付现金购买华电集团电力资产已通过上交所重组委审核通过，此次拟注入标的资产合计在运装机规模约为1584 万千瓦，均为优质火电资产。按照公司2024年底的装机规模，带来规模增长26%。提升公司的长期竞争力。

盈利预测与投资评级：考虑电价与煤价变动，我们下调25-26 年归母净利润从73/83 亿元至64.5/68.1 亿元，预计27 年归母净利润77.4 亿元，对应PE 为9/8/7 倍（2025/3/28），煤价下行火电盈利持续提升，自建+注入优质火电资产扩张，维持“买入”评级。

风险提示：电力价格波动，煤炭价格波动，装机进度不及预期。