11月火电发电量增速回落，水电发电量降幅大幅收窄。11月规上工业发电量 7495 亿千瓦时，同比增长0.9%，增速比10月份放缓 1.2 个百分点；11月规上工业火电/水电/核电/风电/太阳能发电量分别增长1.4%/下降1.9%/增长3.1%/下降3.3%/增长10.3%。其中11月火电发电量增速较 10月回落0.4pct，主要是由于用电量增速放缓，且水电发电量降幅收窄；11 月水电发电量降幅较10月收窄13.0pct，主要是由于蓄水情况较好支撑枯水期发电量。

根据水利部报道，11月1日长江流域控制性水库群蓄水量870亿立方米，基本完成蓄水任务，所蓄水量足够保障今冬明春枯水期供水需求。

2025年风光新增2 亿千瓦，消纳压力有望缓解。2025年全国能源工作会议预计 2024 年底全国风电、光伏累计装机分别为 5.1 亿千瓦、8.4 亿千瓦，新能源累计装机达到13.5亿千瓦，提前6 年完成习近平总书记在气候雄心峰会上的庄严承诺；会议提出2025年全年新增风电光伏装机 2 亿千瓦左右，可再生能源消费量超过 11 亿吨标准煤，能源结构持续优化；会议提出2025 年核准建设一批重点电力互济工程，积极推动蒙西至京津冀、藏东南至粤港澳大湾区、甘肃巴丹吉林沙漠基地送电四川、南疆送电川渝等输电通道核准开工，有望缓解新能源消纳压力。

至2025年核电装机增量700万千瓦，核电建设进入加速期。2025年全国能源工作会议提出2025年底全国核电在运装机达到6500万千瓦左右，根据国家能源局数据，截至2024年10月全国核电在运装机5808万千瓦。据此推算，至2025年核电仍有700万千瓦装机增量，十四五期间核电年均新增302万千瓦。在“碳中和”大背景下，我国提出2030年非化石能源消费占比达到25%的承诺，核电有望迎来新一轮发展机遇期。十四五以来核电机组核准加速，2019-2024年每年新核准4、4、5、10、10、11台。中国核能行业协会在《双碳目标下中国核电发展研究》中预测，2030年、2035年中国核电装机容量将分别达到 1.1 亿千瓦和 1.5 亿千瓦，对应十五五、十六五期间核电年均新增900万千瓦、800万千瓦，较十四五建设速度明显加快。

投资策略：2025年全国能源工作会议提出加快规划建设新型能源体系，并明确2025年风光、核电装机新增目标。短期我们看好发电量改善、具备政策催化、业绩持续改善、估值有提升空间的火电板块；长期看好业绩确定性高、分红能力强的水电、核电板块。新能源板块短期虽然仍存电价下行压力，但绿电消纳及电价相关政策有望持续推出，建议把握拐点性机会。个股关注华能国际、皖能电力、川投能源、长江电力、中国广核等。

风险提示：装机规模不及预期的风险；煤炭价格大幅上涨的风险；上网电价下调的风险；行业竞争加剧的风险等。