核心观点：

推荐：华能国际+华电国际+上海电力+福能股份+大唐发电+宝新能源+粤电力+长江电力

厄尔尼诺来袭，北方地区高温频发、南方低温且来水持续改善。近日部分地区气温持续升高，37℃以上的高温影响面积约45 万平方公里，北京最高气温高达41 度、广州达37 度，均创2017 年以来新高。同时，南方地区大范围强降雨持续，100 毫米以上降雨覆盖面积达20.57 万平方公里，由于频繁降雨带来气温降低，重庆、西安、上海等地区平均气温相较上年回落1.3-4.5℃。近期水文数据显示，三峡水库水位已152米，超过去年同期大汛期水平。北方高温，南方降水增加符合厄尔尼诺气象特征，我国气象部门亦预计今秋出现厄尔尼诺中等事件，上述情况或持续强化。北方气温升高带动用电负荷曲线峰谷差率扩大、南方来水改善同时又增加新能源消纳压力，电力的区域供需不平衡、高峰供需不平衡程度持续提升。

Q2 火电超发但煤价骤降，Q3 进入“优优”组合。回顾Q2，4、5 月份来水偏枯导致水电发电量同比-26%、-33%，火电发电量同比+12%、+16%。根据当前来水及气温情况推测，6 月份火电大概率依然高发。

但即使在Q2 火电持续高发的背景下，煤价却相较4 月初下降23%（最新秦皇岛Q5500 为835 元/吨），长协比例提升+进口煤高增+高库存等是主因。展望Q3，从“来水差、煤价高的差差组合”走向“来水好、煤价低的优优组合”，我们测算在今年Q3 全社会用电量增速4%、来水（水电利用小时数指标）分别为过去5 年平均水平的-10%、-5%、0%的情境下，Q3 火电发电量分别同比+0.6%、-0.7%、-2.1%。来水大概率转好、煤价或将旺季不旺（进口煤+长协比例+水电挤压），展望Q3，电力确定性的基本面改善会在各板块的横向比较中脱颖而出。

火电盈利反转趋势已现，来水与煤价、缺电与消纳都将催化。电力板块在回调后开始反弹，一方面是来水改善的确定性正持续增强，另一方面伴随部分中美关系、经济刺激政策的预期落地，市场逐步关注二季度业绩，风格有所回归。我们认为电力基本面改善是确定性的，同时，无论是尖峰负荷的“缺电”、还是时段错配的绿电“弃电”，本质上都需要火电发挥顶峰发电与调峰价值，一旦缺电与消纳问题发生，市场对于电力改革的重视程度也将提高。

Q3 关注来水+煤价，火电投资正当时。关注火储价值挖掘下的火电【全国龙头华能国际（A+H）、华电国际（A+H）、大唐发电（A+H）；区域龙头福能股份、上海电力、宝新能源、粤电力A】。同时，关注来水改善和防御价值凸显的水电【长江电力、国投电力、川投能源】。

风险提示。煤价大幅波动；来水不及预期；绿电装机增长不达预期