航运：油轮环比改善上行有望持续、集运运价涨幅弱于油价，散货显著改善但后续走势存疑。油轮前三季度弱于去年，但环比改善显著，油运公司单季度亏损收窄。2018 年一至三季度，克拉克森VLCC 平均同比下滑75%，71%，2%，四季度已突破盈亏平衡线，全年油运公司有望扭亏。展望2019，我们认为油运周期有望延续上行，限硫令落地淡季VLCC 扎堆安装脱硫塔淡季有望不淡，继续推荐招商轮船、中远海能。集运方面CCFI 与去年同期基本持平，油价同比上涨45%，中远海控毛利率与去年同期持平，单箱成本下降对冲了油价的上涨，但旺季利润增量未抵消东方海外收购带来的财务费用增长。考虑到8 月以来贸易战抢运透支了明年上半年的货量，同时明年1 月美国关税生效对海运需求进一步造成冲击，而排名较后的现代商船仍在扩张运力，明年上半年压力较大，但复盘历史周期，需求端仍有韧性，短期的需求增速下滑次年会有报复性反弹，收购完成后的中远海控盈利弹性巨大，建议投资者关注明年一二季度预期低点时的投资机会。散运公司港股未披露季报，BDI 指数同比上涨41%，19 年预计供需增速双降，市场走势取决于限硫令带来的老旧船加速淘汰与需求增速下行之间的博弈。

航空：供需改善持续推进，短期成本侵蚀利润。供给侧改革影响逐步扩展，除主基地在上海的东方航空、吉祥航空和春秋航空座公里（ASK）增速持续放缓外，国航三季度ASK 也出现明显下降。ASK 增速放缓速度由快到慢依次是东航、吉祥、国航、南航和春秋，而座公里收入涨幅也呈现同样的顺序。这说明随着供给增速缩窄供需改善越明显，票价涨幅越高。三季度各大航司利润大幅下跌更多是受到油价和汇率的双重冲击。三季度燃油成本出现暴增，除原油价格涨幅大之外，同比基数低也是重要原因。同样三季度人民币汇率与去年相比走出截然相反的走势，本年度贬值约3%，去年同期却升值约1.6%，受此影响三大航汇兑对净利润的影响均超过13 亿元。进入四季度，供给侧改革仍在持续，供需改善将促进座收的继续上涨。成本方面汇率维持稳定的概率较高，未来航空公司汇兑损失影响减小，并且随着四季度油价基数效应变弱，短期成本压力缓解后净利润有望快速反弹。

快递：行业增速仍在高增长通道，公司业绩变化差异较大。三季度行业业务量增速25.60%，韵达股份、申通快递、圆通速递、顺丰控股业务量同比增长45.39%、41.21%、32.09%、26.50%，说明行业仍处于快速集中的阶段。从加盟快递总部平均单件收入来看，Q3 基本同比下降10-15%，但9 月份韵达股份、申通快递、圆通速递分别环比增长7.59%、2.19%、1.83%。我们认为，Q3 的前两个月基本处于暑期，网购主力学生返乡使得Q3 成为一个小淡季，但随着9 月开学季后，9 月份的单量呈现一个环比增长态势，末端竞争态势的相对改善带来末端价格与总部单件收入的双双环比增长。从个股来看：受益于干线运输及转运中心成本的持续优化，圆通速递三季度业绩超市场预期；新收购分拨中心短期整合成本的提升，申通快递三季度业绩基本符合预期；七、八月包裹平均重量的环比提升以及快运亏损的影响，韵达股份三季度业绩小幅不及预期；新业务的快速推进，使得顺丰控股三季度业务出现同比下滑，但一旦渡过盈亏平衡，公司将迎来业绩的快速提升。

铁路：承运制清算带来货运收入成本口径扩大，利润基本符合预期。前三季度，铁路货运受承运制清算改革影响，收入成本口径扩大，其中大秦铁路收入同比增长36.23%，但利润跟随大秦线运量变动，归母净利润121.34 亿元，同比增长7.98%，完全符合预期。铁龙物流受承运制清算影响，营收同比增长40.93%，归母净利润4.08 亿元，同比增长46.91%。客运方面，广深铁路客运量稳步增长，但成本承压，营收同比增长10.74%，归母净利润9.64 亿元，同比增长8.47%。当前行情，我们依旧看好“公转铁”带来的铁路货运繁荣发展，推荐低估值高股息业绩确定性高的大秦铁路。

公路：公路货运稳健增长客运有所下滑，龙头宁沪高速业绩小幅超预期。前三季度，公路货运货运周转量达5.13 万亿吨公路，同比稳步增长6.5%，但平均运距有所降低，公路客运受高铁及航空冲击，客运周转量7060.94 亿人公里，同比下滑5.3%。上市公司层面，宁沪高速受益于长三角经济发展，车流量稳步增长，拉动营收同比增长9.32%，归母净利润投资收益影响达36.52 亿元，同比增长26.11%，业绩小幅超预期，当前18PE 仅10 倍左右，股息率接近6%，建议关注。山东高速受济青高速改扩建影响，前三季度营收同比下滑16.58%，但收益房地产股权置出的投资收益，归母净利润27.27 亿元，同比增长2.5%。

港口：港口行业增速整体趋缓，建议关注个股行情。受中美贸易环境及去年高基数影响，港口行业增速趋缓，前三季度主要港口货物吞吐量99.51 亿吨，同比增长2.6%，集装箱吞吐量1.86 亿TEU，同比增长4.9%，增速较去年同期均有下滑。建议关注个股行情，其中上港集团受港口主业增速下降影响，营收仅同比增长3.44%，但受益于其金融投资板块的稳健收益，归母净利润51.09 亿元，同比增长7.26%。日照港受益于瓦日线上量及钢铁精品基地投产，前三季度吞吐量同比增长5.77%，带来收入同比增长9.39%，同时受主业原生增长及折旧延长双重影响，归母净利润5.39 亿元，同比大增60.14%，同时我们继续看好瓦日线上量及钢铁基地投产为日照港带来的吞吐量确定性增长及利润弹性，建议底部布局。

风险提示：经济大幅下滑。