投资要点

民生银行2023 年利息增速转正，息差降幅好于同业，不良继续双降。

数据概览

民生银行23A 归母净利润同比增长1.6%，增速较23Q1-3 回升2.2pc；营收同比下降1.2%，增速较23Q1-3 提升0.9pc。民生银行23Q4 末不良率较23Q3 末下降7bp 至1.48%，拨备覆盖率较23Q3 末提升0.5pc 至150%。

利润增速转正

民生银行23A 归母净利润同比增长1.6%，增速较23Q1-3 回升2.2pc，主要得益于其他非息收入增速和规模增速提升。主要驱动因素来看：①其他非息收入增速提升，2023 年其他非息收入增速为29.9%，较前三季度提升19.4pc，主要归因22Q4 其他非息收入基数较低，叠加23Q4 债市整体上涨支撑。②规模增速提升，2023 年末生息资产同比增长7.2%，较前三季度提升0.6pc。③减值对盈利的支撑减弱，2023 年资产减值增速同比负增4.5%，负增幅度较前三季度收窄3.3pc。

展望未来，受息差下行影响，2024 年民生银行营收增长仍面临一定压力，但得益于资产质量改善，减值压力有望消退，支撑盈利增长。

息差小幅收窄

测算民生银行23Q4 单季息差（期初期末口径，下同）环比下降5bp 至1.42%，息差降幅好于股份行同业。息差下降主要受资产收益率下降影响，具体来看：①民生银行23Q4 单季资产收益率环比下降6bp 至3.76%，资产收益率下降受结构和价格影响。一方面收益率较高的贷款占比下降，23Q4 贷款环比增速较生息资产增速慢2.3pc；另一方面存量按揭降息和新发贷款利率仍在下降。②民生银行23Q4 单季负债成本率环比持平于2.45%。

展望未来，民生银行息差降幅有望继续好于同业，主要得益于民生银行5Y 以上贷款低于股份行平均，同时定存占比和存款成本率较高，有较大改善空间。

不良继续双降

①23Q4 末不良额环比-4.3%，不良率环比-7bp，不良额和不良率连续5 个季度下降；前瞻指标方面，关注率小幅波动，23Q4 末关注率环比+4bp 至2.70%，23Q4末逾期率为2.00%，持平于23Q2 末；动态指标来看，测算2023 年真实不良TTM生成率较前三季度小幅上升5bp 至1.05%，仍处在接近1%左右的较低生成水平。

③23Q4 末拨备覆盖率环比小幅提升0.5pc 至150%。

盈利预测与估值

预计民生银行2024-2026 年归母净利润同比增长3.46%/5.80%/7.17%，对应BPS13.74/15.37/17.11 元/股。现价对应2024-2026 年PB 估值0.30/0.26/0.24 倍。目标价为4.90 元/股，对应24 年PB 0.36 倍，现价空间21%，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。